Πώς η Πορτογαλία διαψεύδει τις Κασσάνδρες

5/5/2017

Της Kate Allen

Η ιβηρική χώρα εμφανίζει βελτιωμένα μακροοικονομικά στοιχεία, το τραπεζικό της σύστημα τακτοποιείται και η κυβέρνηση προτίθεται να μειώσει το έλλειμμα. Η αισιοδοξία εξαπλώνεται, αν και μερικοί βλέπουν ρίσκα.

Όταν η απόκλιση μεταξύ των αποδόσεων των πορτογαλικών και των γερμανικών ομολόγων «σκαρφάλωσε» στα υψηλότερα επίπεδα 12 μηνών στη διάρκεια του Φεβρουαρίου, η Fanny Jacquemont αποφάσισε πως ήταν καιρός να αγοράσει.

Η κ. Jacquemont, διαχειρίστρια χαρτοφυλακίου στη γαλλική επενδυτική εταιρία CPR Asset Management, υποστηρίζει σχετικά με την εύθραυστη οικονομικά ιβηρική χώρα πως «οι κύριοι κίνδυνοι έχουν ξεπεραστεί» και ότι «η μακροοικονομική δυναμική βελτιώνεται, η κυβέρνηση είναι πολύ πρόθυμη να μειώσει το έλλειμμα, το τραπεζικό σύστημα τακτοποιείται».

Η CPR δεν είναι η μόνη αισιόδοξη. Οι αποδόσεις των πορτογαλικών ομολόγων υποχώρησαν σε χαμηλά πέντε εβδομάδων την περασμένη εβδομάδα, εν μέσω ενός ευρύτερου «ράλι ανακούφισης» στην Ευρώπη μετά την νίκη του Εμανουέλ Μακρόν στον πρώτο γύρο των προεδρικών εκλογών της Γαλλίας.

O Philip Brown, επικεφαλής έκδοσης κρατικών ομολόγων στην Citi, σημειώνει ότι τα πορτογαλικά κυβερνητικά ομόλογα έχουν σταθεί η μοναδική αγορά κρατικού χρέους στην ευρωζώνη που εμφανίζει θετικές αποδόσεις μέχρι στιγμής φέτος, με 3,9%. Υπάρχουν «τεράστια περιθώρια δυνητικής ανόδου» που αναμένουμε, εκτιμά: «Μπορούμε άνετα να δούμε συμπίεση άλλων 100 μονάδων βάσης στο spread, χωρίς να 'τεντώσουν' οι αποτιμήσεις».

Η αλλαγή αντιστρέφει την ανοδική τάση στις αποδόσεις των πορτογαλικών τίτλων, που σημειώθηκε από τα τέλη του 2015, όταν μια Σοσιαλιστική κυβέρνηση μειοψηφίας ανέλαβε την εξουσία με πρόγραμμα κατά της λιτότητας και έλαβε στήριξη στο κοινοβούλιο από τη ριζοσπαστική αριστερά και τους κομμουνιστές, πυροδοτώντας ανησυχίες επάνω στην οικονομική διαχείριση.

Αυτές οι ανησυχίες έχουν σε μεγάλο βαθμό εξαλειφθεί: ο Αντόνιο Κόστα, ο πρωθυπουργός, επέδειξε αφοσίωση στους δημοσιονομικούς στόχους που συμφωνήθηκαν με τους διεθνείς πιστωτές, τη στιγμή που οι οικονομικοί δείκτες υπαινίσσονται ότι η προοπτική έχει βελτιωθεί από τις αρχές του 2017.

Πράγματι, το έλλειμμα προϋπολογισμού της Πορτογαλίας διαμορφώνεται σε χαμηλά 40 ετών, η οικονομία καταγράφει ανάπτυξη για 13 συνεχόμενα τρίμηνα και το Μάρτιο η ανεργία υποχώρησε κάτω από διψήφιο ποσοστό για πρώτη φορά από το 2009.

Για όσους πιστεύουν ότι η προοπτική της Πορτογαλίας βελτιώνεται, παραμένουν μεγάλα ερωτήματα γύρω από τον τραπεζικό τομέα σε ένα περιβάλλον ευρύτερων πολιτικών ρίσκων για την ευρωζώνη και από την επιβράδυνση της αγοράς ομολόγων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα μέσω της ποσοτικής χαλάρωσης.

Οι απόψεις των αναλυτών σίγουρα διαμορφώνονται πιο γρήγορα από των οίκων αξιολόγησης, καθώς η βελτίωση στις οικονομικές επιδόσεις και οι διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις έχουν ενθαρρύνει τους αγοραστές να ξαναστραφούν στην πορτογαλική αγορά χρέους, παρά τη χαμηλή βαθμολογία της.

Οι Moody's, Standard & Poor's και Fitch ακόμη κατατάσσουν το χρέος της Πορτογαλίας στα junk και έχουν αποφύγει να το αναβαθμίσουν, επικαλούμενοι ανησυχίες σχετικά με το μέγεθος των μη υπολογισμένων ζημιών των τραπεζών της, που θα μπορούσαν κάποια στιγμή να δικαιολογήσουν κυβερνητική παρέμβαση. Αντίθετα, ο καναδικός οίκος αξιολόγησης DBRS εξακολουθεί να κατατάσσει το κρατικό χρέος της Πορτογαλίας στην επενδυτική βαθμίδα.

Η Πορτογαλία προσπαθεί το τελευταίο διάστημα να τακτοποιήσει το τραπεζικό της σύστημα, ωστόσο οι επιπτώσεις της κατάρρευσης μίας μεγάλης τράπεζας, της Banco Espírito Santo, πυροδότησε ακόμη μεγαλύτερο πονοκέφαλο για τα πορτογαλικά περιουσιακά στοιχεία. Η Novo Banco σχηματίστηκε το 2014 από τα «καλά» περιουσιακά στοιχεία των «συντριμμιών» της Espirito Santo, ενώ μια «bad bank» δημιουργήθηκε για να στεγάσει τα χειρότερα περιουσιακά στοιχεία.

Στα τέλη του 2015, κάποια ομόλογα της Novo Banco μεταφέρθηκαν στη bad bank, κάτι που ουσιαστικά εξάλειψε την αξία τους. Επιφανείς επενδυτές που είχαν στα χέρια τους το χρέος, περιλαμβανομένης της BlackRock, της Pimco και της αμερικανικής εταιρίας Elliott Management, ξεκίνησαν νομικές ενέργειες κατά της πορτογαλικής κεντρικής τράπεζας που είχε εγκρίνει την κίνηση.

Πάνω από έναν χρόνο αργότερα η νομική διαδικασία συνεχίζεται και η υπόθεση επιδεινώνει τους φόβους πως η ανάκαμψη της Πορτογαλίας θα παρεμποδιστεί από συνεχιζόμενη αδυναμία στον τραπεζικό τομέα.

Άλλο ένα ρίσκο καραδοκεί με τη μορφή των ιταλικών εκλογών που αναμένονται μέχρι τις αρχές του 2018 και οι οποίες, σύμφωνα με κάποιους στην αγορά, θα μπορούσαν να πυροδοτήσουν μια νέα κρίση στην ευρωζώνη, αν κερδίσουν την εξουσία λαϊκίστικα, ευρωσκεπτικιστικά κόμματα.

Κατά συνέπεια, ο John Stopford, επικεφαλής σταθερού εισοδήματος στην Investec Asset Management, «δεν αισθάνεται άνετα να αποκτήσει σημαντική έκθεση» στην Πορτογαλία.

Ο κ. Stopford επικαλείται, ακόμη, τις πιθανές επιπτώσεις που θα μπορούσε να έχει η νομισματική σύσφιξη από την ΕΚΤ στα spreads των περιφερειακών χωρών. Αν η ΕΚΤ σταματήσει να αγοράζει κυβερνητικά ομόλογα, το spread μεταξύ του Bund και των ομολόγων των περιφερειακών χωρών θα μπορούσε να διευρυνθεί.

Άλλοι επιχειρηματολογούν ότι η Πορτογαλία μπορεί να αντισταθεί σε αυτό το σκεπτικό, γιατί οι αγορές πορτογαλικού χρέους από την ΕΚΤ έχουν ήδη περιοριστεί.

Ο Richard Gustard, επικεφαλής trading ευρωπαϊκών χρεογράφων στην JPMorgan, αναμένει πως η Πορτογαλία πιθανώς «θα υποφέρει λιγότερο σε σχέση με άλλες περιφερειακές χώρες από τυχόν tapering του QE».

«Η Πορτογαλία είναι κάπως ιδιαίτερη, στο ότι είναι απομονωμένη από οποιοδήποτε tapering, επομένως αυτό καθιστά ελκυστικά τα περιουσιακά στοιχεία σε ένα επικίνδυνο περιβάλλον», εξηγεί.

Αυτό δε σημαίνει ότι αυτοί που έχουν αυτή τη στιγμή στην κατοχή τους πορτογαλικό χρέος, θα συνεχίσουν να το έχουν. Αφότου ωφελήθηκε από τις πρόσφατες ανόδους στις τιμές του χρέους, η κ. Jacquemont παρακολουθεί στενά τον Μάριο Ντράγκι, τον πρόεδρο της ΕΚΤ.

Η CPR θα κρατήσει το πορτογαλικό χρέος που κατέχει «όσο η ΕΚΤ παραμένει επιφυλακτική», αναφέρει. «Αυτός είναι ο κύριος παράγοντας που θα καθορίσει το πότε θα πουλήσουμε τις θέσεις μας –όταν θα αρχίσουμε να βλέπουμε την ΕΚΤ να κινείται προς σύσφιξη της πολιτικής της».

Πηγή