Τρίτη, 18 Σεπτεμβρίου 2018

Ανθρωπιστική καταστροφή στη Λέσβο


18/9/2018

Ρεπορτάζ από τη Μόρια της Λέσβου δημοσιεύεται στην εφημερίδα Tageszeitung. Σ' αυτό η δημοσιογράφος περιγράφει με λεπτομέρεια την κατάσταση που επικρατεί στο προσφυγικό κέντρο: «Οι πρόσφυγες που φτάνουν στα ελληνικά νησιά δεν είναι πια τόσοι πολλοί όσο το 2015. Τα κέντρα ωστόσο είναι σε τραγική κατάσταση, με χειρότερο το λεγόμενο hotspot στη Μόρια της Λέσβου. Τώρα οι αρχές κρούουν τον κώδωνα του κινδύνου.

‘Αυτό που συμβαίνει εδώ είναι μια ανθρωπιστική καταστροφή', λέει ο Λούκα Φοντάνα, εκπρόσωπος των Γιατρών Χωρίς Σύνορα. Ωστόσο η κατάσταση δεν χαρακτηρίζεται επισήμως ως κρίσιμη, όπως συνέβαινε το 2015, και γι' αυτό δεν βρίσκονται πλέον μη κυβερνητικές οργανώσεις στο νησί. […]

Ελεγκτές γνωστοποίησαν τώρα ότι η υγεία των ανθρώπων που βρίσκονται στο προσφυγικό κέντρο κινδυνεύει από τον ‘ανεξέλεγκτο όγκο απορριμμάτων. Καθ' ότι ο χώρος εντός που περιβάλλεται από συρματόπλεγμα δεν επαρκεί, οι νεοαφιχθέντες μένουν έξω από το καταυλισμό. Εδώ δεν υπάρχουν κοντέινερ. Οι πρόσφυγες ζουν σε απλές σκηνές ή κοιμούνται κάτω από μουσαμάδες».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Σε δεινή θέση οι ελληνικές τράπεζες


18/9/2018

Στα προβλήματα που αντιμετωπίζουν οι ελληνικές τράπεζες κυρίως λόγω των κόκκινων δανείων, στο επικείμενο δημοψήφισμα στα Σκόπια αλλά και στην τραγική κατάσταση στη Μόρια αναφέρεται ο γερμανικός Τύπος.

Στα τεράστια προβλήματα που συνεχίζουν να αντιμετωπίζουν οι ελληνικές τράπεζες, κυρίως λόγω των μη εξυπηρετούμενων δανείων, και τα οποία προκαλούν ανασφάλεια και κρατούν μακριά δυνητικούς επενδυτές, αναφέρεται σε εκτενές της άρθρο η εφημερίδα Handelsblatt.

«Μόνο το Σεπτέμβριο οι τέσσερις συστημικές τράπεζες έχασαν πάνω από το 25% της χρηματιστηριακής τους αξίας. Τους τελευταίους τέσσερις μήνες μάλιστα οι απώλειές τους αθροίζονται σε πάνω από 40%. Ο τραπεζικός δείκτης της Αθήνας υποχώρησε στα χαμηλότερα επίπεδα των τελευταίων 31 μηνών. Και αυτό ενώ την άνοιξη πολλοί επενδυτές ήλπιζαν ακόμη σε ένα ράλι τιμών των τραπεζικών μετοχών. Τον Απρίλιο τα ινστιτούτα πέρασαν το εσπευσμένο τεστ αντοχής της ΕΚΤ. Με την ολοκλήρωση του προγράμματος βοήθειας στα τέλη Αυγούστου η Ελλάδα φαινόταν να αφήνει την κρίση πίσω της. Ωστόσο η έξοδος από το πρόγραμμα είναι πιο δύσβατη απ' ό,τι ανέμενε η κυβέρνηση. Η οικονομική ανάπτυξη του δευτέρου τριμήνου απογοήτευσε. Οι πολιτικές αναταράξεις στην Ιταλία και η νομισματική κρίση στη γειτονική Τουρκία πιέζουν τις τιμές των ελληνικών ομολόγων. Η χώρα απέχει σημαντικά από την επιστροφή στις κεφαλαιαγορές».


Σύμφωνα με την εφημερίδα, «αυτό καθιστά ακριβότερη και την ανακεφαλοποίηση τραπεζών και περιορίζει τη ρευστότητά τους. Αυτό όμως που προκαλεί τη μεγαλύτερη ανασφάλεια στους επενδυτές είναι οι καταγεγραμμένοι στους τραπεζικούς ισολογισμούς κίνδυνοι που απορρέουν από τα δάνεια», γράφει η εφημερίδα αναφερόμενη στη συνέχεια αναλυτικά στο τεράστιο ποσοστό των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων (NPEs) που σύμφωνα με την Τράπεζα της Ελλάδας κυμαίνονταν τον Ιούνιο στο 47,6% επί του συνόλου των χορηγηθέντων δανείων.

Όπως σημειώνεται, οι ελληνικές τράπεζες δεσμεύτηκαν έναντι της ΕΚΤ να περιορίσουν δραστικά το ύψος και το ποσοστό των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων. Την ίδια ώρα όμως o ευρωπαϊκός Ενιαίος Εποπτικός Μηχανισμός φέρεται να ζητά από τις τράπεζες να επιταχύνουν τη σχετική διαδικασία.

Σύμφωνα με την εφημερίδα, μπορεί οι ελληνικές τράπεζες να διαθέτουν ακόμη επαρκή κεφάλαια, ακόμη και για το σενάριο μιας ύφεσης, ωστόσο «στα τέλη Αυγούστου δημοσίευσαν απογοητευτικά στοιχεία. Δεδομένου ότι χορηγούν όλο και λιγότερα δάνεια, έχουν και μικρότερο κέρδος. […] Στις τάξεις των επενδυτών εντείνονται οι φόβοι ότι ενδεχομένως οι τράπεζες να χρειαστούν μεγάλες κεφαλαιακές ενέσεις. Κατά τη διάρκεια της κρίσης οι τέσσερις συστημικές τράπεζες ανακεφαλαιοποιήθηκαν τρεις φορές […]. Είναι αμφίβολο εάν ιδιώτες επενδυτές θα τις  τροφοδοτούσαν με νέα κεφάλαια. Οι πρόσφατες απώλειες των ελληνικών τραπεζικών μετοχών αντικατοπτρίζουν κυρίως την ανησυχία ότι θα μπορούσε να ακολουθήσει ενδεχομένως ένα bail- in - να κληθούν να συνεισφέρουν δηλαδή οι πιστωτές- και εντέλει η κρατικοποίηση των ιδρυμάτων».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Και δεύτερο δημοψήφισμα για το Brexit;


17/9/2018

Η Τερέζα Μέι για πρώτη φορά προειδοποιεί με ξεκάθαρο τρόπο τους θιασώτες του «σκληρού Brexit» εντός του κόμματός της. Την ίδια ώρα πληθαίνουν οι φωνές που ζητούν νέο δημοψήφισμα σχέση της χώρας της με την ΕΕ.

«Είτε το σχέδιο μου θα υπερψηφιστεί στο Κοινοβούλιο ή δεν θα υπάρξει συμφωνία». Η Τερέζα Μέι για πρώτη φορά είναι τόσο σαφής στην συνέντευξη που παραχώρησε στην εκπομπή Panorama του BBC. Η βρετανίδα πρωθυπουργός παίρνει μια τόσο ξεκάθαρη θέση έναντι των εσωκομματικών της αντιπάλων που τάσσονται υπέρ του «σκληρού Brexit», προειδοποιώντας για τις συνέπειες τυχόν άτακτης εξόδου από την ΕΕ.

Η Τερέζα Μέι είπε πολύ χαρακτηριστικά ότι δεν υπάρχει εναλλακτική ως προς το δικό της σχέδιο εξόδου. Είναι σαφές πως τα χρονικά περιθώρια στενεύουν ασφυκτικά και επιδίωξη της κ. Μέι είναι, το συντομότερο δυνατό να ξεκαθαρίσει το τοπίο μέσα στο ίδιο της το κόμμα.

Την Πέμπτη διεξάγεται στο Σάλτσμπουργκ της Αυστρίας έκτακτη σύνοδος ηγετών των 27, στην οποία θα παραβρεθεί και η Τερέζα Μέι. Σε αυτήν θα τεθούν υπό μελέτη οι προτάσεις της Μ. Βρετανίας που περιέχονται στο σχέδιο Checkers. Η βρετανική πλευρά αναμένει να έχει κάτι θετικό στα χέρια της, έως τη διεξαγωγή του Συνεδρίου των Συντηρητικών στο τέλος Σεπτεμβρίου, ώστε να αδρανοποιήσει τις διαρκείς παρεμβάσεις των φανατικών «μπρεξιστών».


Η Ιρλανδία, το μεγαλύτερο αγκάθι της διαπραγμάτευσης

Εν τω μεταξύ  πληθαίνουν ολοένα περισσότερο οι φωνές που ζητούν νέο δημοψήφισμα. Ο δήμαρχος του Λονδίνου Σαντίκ Καν τοποθετήθηκε υπέρ αυτής της πρότασης ενώ ο ηγέτης των Εργατικών Τζέρεμι Κόρμπιν δέχεται ασφυκτικές πιέσεις μέσα στο κόμμα του, ακόμη και από την αριστερή πτέρυγα, να τοποθετηθεί δημοσίως υπέρ του νέου δημοψηφίσματος.

Από πλευράς Βρυξελλών ο διαπραγματευτής Μισέλ Μπαρνιέ επιδιώκει να βρεθεί  άμεσα  μια κοινά αποδεκτή λύση στο ζήτημα των εσωτερικών συνόρων στην Ιρλανδία, που έχει εξελιχθεί στο μεγαλύτερο αγκάθι της διαπραγμάτευσης.

Γι αυτό το λόγο βρίσκεται σήμερα στο Δουβλίνο για να καταθέσει συμβιβαστική πρόταση με την οποία τους ελέγχους των προϊόντων από και προς το Ηνωμένο Βασίλειο θα αναλάβουν, αποκλειστικά, οι Βρετανοί.

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Δευτέρα, 17 Σεπτεμβρίου 2018

Ενίσχυση της Frontex ζητούν Μέρκελ και Κουρτς


17/9/2018

Σε συντονισμό των θέσεών τους προχώρησαν η καγκελάριος Μέρκελ και ο αυστριακός ομόλογός της Κουρτς ενόψει της άτυπης Συνόδου Κορυφής της ΕΕ στο Σάλτσμπουργκ, στην οποία αναμένεται να κυριαρχήσει το προσφυγικό.

Οι δυο καγκελάριοι συμφώνησαν στην ανάγκη καλύτερης και αποτελεσματικότερης προστασίας των εξωτερικών συνόρων της ΕΕ αλλά και στην βελτίωση της συνεργασίας με τις αφρικανικές χώρες για την καταπολέμηση των βαθύτερων αιτιών της προσφυγικής και μεταναστευτικής κρίσης.

Όπως δήλωσε η γερμανίδα καγκελάριος Άγκελα Μέρκελ: «Συμφωνούμε με τις προτεραιότητες της αυστριακής προεδρίας στην ΕΕ, ότι δηλαδή πρέπει να βελτιώσουμε την προστασία των εξωτερικών συνόρων. Στο πεδίο αυτό ο Ζαν Κλοντ Γιούνκερ έχει καταθέσει ένα πακέτο προτάσεων, τις οποίες και χαιρετίζω. Παράλληλα πρέπει να δώσουμε βαρύτητα στην Αφρική, στις χώρες προέλευσης. […] Σε αυτό το πλαίσιο είναι σημαντικό να συζητήσουμε εκ νέου το θέμα και, εάν χρειαστεί, να υπάρξει και ένας καταμερισμός εργασίας, διότι η Αφρική έχει 53 χώρες και δεν μπορεί κανείς να ασχοληθεί με όλους».


Ο Κουρτς για τη στελέχωση της Frontex

Στο ίδιο μήκος κύματος και ο αυστριακός ομόλογός της Ζεμπάστιαν Κουρτς: «Στηρίζουμε τις προτάσεις του Ζαν Κλοντ Γιούνκερ, οι οποίες αποτυπώνουν κάτι που ζητάμε εδώ και καιρό, δηλαδή την ενίσχυση της Frontex με προσωπικό, όχι κάποια στιγμή στο μέλλον, αλλά ήδη το 2020, όπως επίσης μια διεύρυνση της εντολής προκειμένου η Frontex να μπορεί να συνεργάζεται με χώρες τράνζιτ. Πέραν αυτών, το Δεκέμβριο θα καλέσουμε σε μια Σύνοδο με αφρικανικές χώρες από κοινού με τον πρόεδρο της Αφρικανικής Ένωσης Καγκάμε, όπου συνειδητά, δεν θα εστιάσουμε μόνο στα μεταναστευτικά ζητήματα, που ούτως ή άλλως συζητούνται συνεχώς, αλλά και στην εμβάθυνση της συνεργασίας μεταξύ των αφρικανικών χωρών και της ΕΕ».

Σημειώνεται ότι τα σχέδια του επικεφαλής της Κομισιόν Γιούνκερ προβλέπουν, μεταξύ άλλων, την ενίσχυση του αριθμού των συνοριοφυλάκων και των υπαλλήλων της Frontex από 1.500 σήμερα στους 10.000.


Όχι σε σκληρό Brexit

Ο αυστριακός καγκελάριος αναφέρθηκε και στην έξοδο της Μεγάλης Βρετανίας από την ΕΕ, τονίζοντας ότι θα πρέπει να αποτραπεί πάση θυσία το λεγόμενο «σκληρό Brexit». Η Άγκελα Μέρκελ από την πλευρά της υπογράμμισε ότι στην άτυπη σύνοδο του Σάλτσμπουργκ θα πρέπει να τεθεί επί τάπητος και ένας οδικός χάρτης μέχρι τις Ευρωεκλογές της ερχόμενης άνοιξης.

Αξιοσημείωτο είναι πάντως ότι αμφότεροι ηγέτες υπογράμμισαν τον άτυπο χαρακτήρα της επικείμενης συνάντησης των Ευρωπαίων ηγετών, επισημαίνοντας ότι δεν θα ληφθούν αποφάσεις. «Το ζητούμενο δεν είναι η λήψη αποφάσεων αλλά η ανταλλαγή απόψεων», είπε η Γερμανίδα καγκελάριος ενώ ο αυστριακός ομόλογός της συμπλήρωσε: «Πρόκειται για μια
άτυπη σύνοδο, αυτό σημαίνει ότι δεν λαμβάνονται αποφάσεις. Γι΄ αυτό και υπάρχει περισσότερος χώρος για συζητήσεις […]».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Learning about fiscal multipliers during the European sovereign debt crisis: evidence from a quasi-natural experiment



By Lucyna Gόrnicka, Christophe Kamps, Gerrit Köster, Nadine Leiner-Killinger

Abstract

Identifying fiscal multipliers is usually constrained by the absence of a counterfactual scenario. Our new data set allows overcoming this problem by making use of the fact that recommendations under the EU’s excessive deficit procedure (EDP) provide both a baseline nopolicy-change scenario and a fiscal-adjustment EDP scenario that entails a forecast of the macroeconomic impact of fiscal consolidation over the EDP horizon. For a sample of 24 EU countries to which 48 EDP recommendations were applied between 2009 and 2015, we derive country-specific fiscal multipliers as actually applied by forecasters during the crisis. Our results confirm Blanchard and Leigh’s (2013, 2014) presumption that forecasters learned during the crisis. According to our findings, fiscal multipliers as applied by the European Commission increased over time – from about 1/4 in the early years of the crisis to about 2/3 in the later years. However, different from Blanchard and Leigh (2013, 2014), we do not find evidence for the hypothesis that ex-post fiscal multipliers have been substantially above 1 during the crisis.

Non-technical summary

Fiscal adjustments during the European sovereign debt crisis reignited the debate on the effects of fiscal policies on economic growth. In influential contributions to this debate the IMF (2012) and Blanchard and Leigh (2013, 2014) found, for a sample of European Union (EU) countries, that larger than expected fiscal consolidation had been associated with growth rates lower than ex-ante forecasts, particularly so early in the crisis. Based on forecasts made for European countries by different international organisations in early 2010, they concluded that “true” fiscal multipliers were substantially above 1 early in the crisis. At the same time, Blanchard and Leigh (2013) found that the underestimation of fiscal multipliers declined in the later years of the crisis and presumed this to reflect “in part learning by forecasters and in part smaller actual multipliers than in the early years of the crisis”.

Our analysis provides novel evidence on fiscal multipliers during the European crisis based on a quasi-natural experiment. Identifying the fiscal multiplier is usually constrained by the absence of a counterfactual scenario. Our new data set allows overcoming this problem by making use of recommendations under the EU’s excessive deficit procedure (EDP). Such recommendations are usually issued by the Council of Economic and Finance Ministers to EU Member States that record headline government budget deficits in excess of 3 percent of GDP. Specifically, to correct such excessive deficits the country is recommended to undertake a specified amount of structural consolidation to bring the headline budget deficit to below the 3 percent of GDP reference value by a certain year. Importantly, the EDP provides both a baseline no-policychange scenario and a fiscal adjustment EDP scenario that entails a forecast of the macroeconomic impact of fiscal consolidation over the EDP scenario. For a sample of 24 EU countries which were subject to the EDP between 2009 and 2015, we derive country-specific fiscal multipliers as actually applied by forecasters in 48 EDP recommendations during the crisis. According to our findings, fiscal multipliers as applied by the European Commission increased over time – from about 1/4 in the early years of the crisis to about 2/3 in the later years. Our results confirm Blanchard and Leigh’s (2013, 2014) presumption that forecasters learned during the crisis. Furthermore, different from Blanchard and Leigh (2013, 2014), we do not find evidence for the hypothesis that ex-post fiscal multipliers have been substantially above 1 during the crisis.

“The big problem with empirical work on fiscal policy has always been that you rarely get anything resembling a natural experiment. [..] But Europe after 2009 provided something that, while not a perfect natural experiment, was much closer than anything we’re likely to see for a long time.”

Paul Krugman, New York Times, 2 December 2015

1. Introduction

The impact of fiscal policies on economic growth is a matter of continued debate in the economic literature. It resurfaced at the peak of the euro area sovereign debt crisis, when many euro area countries had to undergo large fiscal retrenchment to retain access to financial markets. Other countries became subject to financial support programmes which contained wide-ranging fiscal measures. In an influential contribution to the policy debate at that time, IMF (2012) and Blanchard and Leigh (2013) found, for a sample of European Union (EU) countries, that larger than expected fiscal consolidation had been associated with growth rates lower than ex-ante forecasts, particularly so early in the crisis. Based on forecasts made for European countries by different international organisations in early 2010, they concluded that “true” fiscal multipliers were substantially above 1 early in the crisis.1 Fiscal multipliers were thus higher than initially assumed by forecasters—with Blanchard and Leigh (2013) presuming that forecasters used a standard fiscal multiplier of 1/2 throughout the crisis.2 They acknowledged, however, the difficulties surrounding this assumption. At the same time, Blanchard and Leigh (2013) found that the underestimation of fiscal multipliers declined in the later years of the crisis. They conjectured that this could
be explained “in part learning by forecasters and in part smaller actual multipliers than in the early years of the crisis”.

Our analysis provides novel evidence on fiscal multipliers during the European crisis based on a quasi-natural experiment. Identifying the fiscal multiplier is usually constrained by the absence of a counterfactual scenario. Our new data set allows overcoming this problem by making use of the fact that recommendations under the excessive deficit procedure (EDP) of the EU’s fiscal governance framework provide both a baseline no-policy change scenario and a fiscal adjustment EDP scenario that entails a forecast of the macroeconomic impact of fiscal consolidation under the EDP scenario. Under the EDP, countries with a headline deficit above 3 percent of GDP are recommended by the Council of the EU Economic and Finance Ministers to undertake a certain amount of structural fiscal effort to bring the headline deficit below the 3 percent threshold within a specific time horizon. We combine, individually for each EU country subject to an EDP, consolidation scenarios as outlined in the EDP recommendations with information on no-policy change baseline forecasts of the European Commission that were issued at the same time. This allows us to derive countryspecific fiscal multipliers as applied by the European Commission when formulating EDP recommendations for a sample of 24 EU countries during the period 2009-2015. This allows us to relax a key assumption underlying the analyses in IMF (2012) and Blanchard and
Leigh (2013).

Our results can quantify the magnitude of Blanchard and Leigh’s (2013, 2014) presumption that forecasters learned during the crisis. According to our findings, fiscal multipliers as applied by the European Commission in its forecasts increased over time – from about 1/4 in the early years of the crisis, which is half the value assumed by Blanchard and Leigh, to about 2/3 in the later years. This confirms Blanchard and Leigh’s conjecture that forecasters have undergone learning about the value of the multiplier, although forecast multipliers remain below 1 throughout the sample. Using this information, we repeat the empirical analysis in Blanchard and Leigh (2013) and find that “true” ex-post fiscal multipliers did not exceed 1 in Europe during the crisis, different from the findings reported by Blanchard and Leigh (2013). The paper is structured as follows. Section 2 reviews the new dataset and explains our approach to derive the country- and time-specific ex-ante fiscal multipliers as implicitly applied by the European Commission in its EDP recommendations throughout the crisis. Section 3 summarises the results. Section 4 uses the approach in Blanchard and Leigh (2013) to infer from these ex-ante fiscal multipliers, as applied in the European Commission’s forecasts, the “true” ex-post fiscal multipliers. Section 5 concludes.

2. Deriving fiscal multiplier assumptions from a new dataset

2.1 The data set
At the heart of our study is a new dataset which collects information released in the context of the EDPs under the EU’s fiscal governance framework.3 According to the Treaty on the Functioning of the European Union, EU Member States shall avoid excessive government budget deficits, defined as headline government budget deficits in excess of 3 percent of GDP.4 If the Council of Economic and Finance Ministers (Ecofin) decides that an excessive deficit exists in a Member State, it opens an EDP. It recommends the country to undertake a specified amount of structural consolidation to bring the headline budget deficit to below the 3 percent of GDP reference value by a certain year.5 During the recent crisis—given the large fiscal imbalances that countries incurred—these EDP recommendations usually spanned multi-annual adjustment periods.

The recommendations to correct the excessive deficit are prepared by the European Commission based on its staff’s economic forecasts. Specifically, the recommendations under the EDP take the most recent no-policy-change economic forecast of the European Commission as a starting point.6 A comparison of the expected output gaps and the projected fiscal effort in the EDP recommendation versus the no-policy-change forecast for these variables allows us to derive the fiscal multipliers implicitly used by the European Commission in its EDP scenarios.

We use data from EDPs initiated between 2009 and 2015. During that period, recommendations were sometimes revised and deadlines for correcting the excessive deficit were extended frequently in the light of worse than initially expected macroeconomic developments. Therefore, we treat any revised recommendation under an on-going EDP that contains new fiscal effort targets as a separate procedure. Based on this convention, we find in sum 24 EU countries with excessive deficits, and a total of 48 EDPs between 2009 and 2015. Only Estonia, Luxembourg and Sweden recorded budget deficits below the EU Treaty’s reference value throughout this period and thus did not become subject to an EDP. The EDP recommendations in our sample differ in the time horizon over which the excessive deficit is recommended to be corrected, as well as in the size of the recommended fiscal effort. Specifically, they range from one-year to 5-year-long adjustment plans and span from fiscal consolidation recommendations of annual fiscal effort targets of 0.25% to over 5% of GDP.

The information provided in EDP recommendations has changed during the sample, with the entry into force of the so-called six-pack reform of the EU governance framework in November 2011. EDP recommendations issued before November 2011 put forward an annual average structural effort to correct the excessive deficit by a certain year. From November 2011 onwards, EDP recommendations comprise annual headline deficit and structural effort targets. Importantly, since November 2011 EDP recommendations are supplemented by an explicit EDP scenario, which translates these targets into changes in real GDP and potential output growth. Overall, our dataset includes 32 EDP recommendations for the period 2009-11 and 16 EDP recommendations for the period 2012-15.

Chart 1 shows that notably at the peak years of the crisis (2010-2012) the fiscal adjustment that countries were recommended under their EDPs reflected the size of fiscal consolidation that they actually implemented quite well. As indicated in the Chart, the ex-post magnitude of structural fiscal adjustment as captured by the European Commission’s 2014 spring forecast turned out to be much closer to the structural effort that these countries were on aggregate recommended to undertake under their EDPs than the Commission’s (baseline no-policy-change) spring forecast made early in the year for two consecutive years. This holds notably for the years 2010/11 and 2011/12, where countries appear to have broadly followed the Council’s advice at that time of severe market stress. In 2012/13, under the impression of severe financial market stress, governments even undertook far more adjustment than was actually required under the EDPs in order to calm markets. This was again markedly more than what the Commission’s no policy baseline forecast had
envisaged.

This finding has an important implication. The structural effort embedded in the EDP scenarios is a good predictor for actual consolidation, while the structural effort embedded in the baseline forecast is not. Therefore, the EDP scenario rather than the baseline scenario should be used in analysis of multiplier underestimation.

2.2. Identification approach for ex-ante fiscal multipliers

We now identify the fiscal multipliers implicitly applied by the European Commission during 2009-15 in the EDPs. We split the analysis in two time periods. One period spans the years 2012-15, for which the identification of fiscal multipliers is straightforward. The other period comprises the years 2009-11, for which we have to make some additional assumptions to derive the fiscal multipliers implicitly applied by the European Commission.

2012-2015
For this period, each of the 16 EDP recommendations that were issued is supplemented by an explicit EDP scenario.7 The scenario entails—for each year over the EDP horizon—a forecast of the level of the structural balance in percent of GDP, the output gap, potential output growth, real GDP growth as well as the government headline budget balance in percent of GDP. The forecast for the current year in the EDP scenario is usually the most recent European Commission’s baseline forecast—the vintage published just before the EDP was issued.8 After the current year, the EDP scenario differs from the baseline forecast in the amount of structural adjustment prescribed for each year. This structural effort is shown to translate into changes in the other variables, such as real GDP growth rates and output gap levels (see Table A.1 in the Annex for an example of an EDP scenario and a baseline forecast by the European Commission). Based on this set of information, we derive country-specific fiscal multipliers underlying the

EDP recommendations. For each EDP, a fiscal multiplier is calculated as the quotient of the difference between the EDP and the baseline scenario in output gaps and structural efforts in the final year T of the EDP. It thus captures the impact of the structural effort that goes beyond that entailed in the baseline, on the output gap over the EDP horizon vis-à-vis the baseline scenario:

FMT|t = - (OGEDPT|t - OGCOMT|t)/(SBEDPT|t – SBCOMT|t) (1)

where FMTIt is the average fiscal multiplier over the EDP horizon, and t is the year in which the EDP is issued. OGEDPT|t represents the output gap in year T as stated in the EDP recommendation issued in year t, OGCOMT|t marks the output gap as forecast for year T in the European Commission’s no-policy change forecast vintage based on which the EDP was issued in year t. The difference between the two output gaps in year T captures the cumulative output loss due to the additional consolidation embedded in the EDP scenario.9 Likewise, SBEDPT|t and SBCOMT|t corresponds to the structural budget balance in T as included in the EDP and baseline scenario, respectively. The difference between the two structural balances in year T captures the cumulative additional consolidation embedded in the EDP scenario.

2009-2011
For the period before 2012, in the absence of explicit EDP scenarios accompanying the EDP recommendations, we have to construct such scenarios ourselves (see Table A.2. for a comparison of the information provided by the European Commission in pre six-pack versus post six-pack EDP recommendations)

We apply a stepwise approach for each of the 32 EDP recommendations that were issued between 2009 and 2011. We start from the vintage of the European Commission forecast based on which the EDP recommendation was issued. This gives us, for the years of the forecast horizon, the baseline forecast for the structural balance and the output gap (as well as potential output growth, real GDP growth and the headline balance). This forecast is also the starting point for the EDP scenario for the year before the fiscal adjustment is recommended to start.

In the second step, we extend the baseline scenario beyond the forecast horizon by making use of one crucial assumption for the baseline forecast, which is explicitly referred to in many EDP recommendations from autumn 2009 onwards, namely that the Commission’s baseline forecast assumes the output gap to close linearly by 2015.10 Similarly, for EDP recommendations issued before autumn 2009, we therefore assume that the output gap closes linearly by 2014 in the corresponding baseline forecasts.

We further assume that—under the baseline forecast—the level of the structural balance remains unchanged beyond the European Commission forecast vintage’s forecast horizon.11 This assumption is in line with the no-policy-change character of the baseline scenario. For the EDP scenario, we derive the structural balance in the final year T by adding the total fiscal effort prescribed in the EDP (calculated as the average annual fiscal effort multiplied by the number of years for which additional fiscal effort is recommended)12 to the structural balance in the starting year of the EDP. Furthermore, we assume that the headline deficit has to decline to 2.9% of GDP in the final year T of the EDP to ensure a timely abrogation of the EDP by the recommended deadline year:

HBEDPT|t = -2.9 (2)

with HBEDPT|t being the headline budget balance in the EDP deadline year T as prescribed in the
EDP recommendation issued in year t.

In a third step, for the construction of the EDP scenario, we make use of (2) and the countryspecific budget sensitivity to determine the output gap in the final EDP year T:

OGEDPT|t =(HBEDPT|t - SBEDPT|t )/ε* (4)

with ε* being the country-specific budget sensitivity with respect to the output gap as publicly provided by the European Commission and used for the cyclical adjustment of the budget balance (see Mourre, Isbasoiu and Salto, 2013). In the fourth and final step we derive the implicit fiscal multiplier underlying the EDP scenario, using equation (1), i.e. calculating it as the quotient of the difference in output gaps and structural balances in the final year of the EDP and baseline scenarios.13 Our database includes all baseline and constructed EDP scenarios as well as the results for exante implicit fiscal multipliers for the period 2009-15.

3. Estimates of implicit ex-ante fiscal multipliers for 2009-15

3.1 Fiscal multipliers implicitly applied in the early crisis years 2009-11
The results for the country-specific ex-ante fiscal multipliers as implicitly applied in structural adjustment recommendations under the 2009-2011 EDPs are summarised in Table A.3 in the Annex. Based on these results, Table 1 below shows sample averages.

Table 1 distinguishes multipliers derived from the EDP recommendations as prepared by the European Commission for the Council, and multipliers derived from the recommendations that were finally adopted by the Council.

The results show that the average fiscal multiplier underlying EDP recommendations as issued by the Council over 2009-11 was 0.21, i.e. well below the “standard value” of 0.5 as assumed by Blanchard and Leigh. The conclusion that the applied ex-ante fiscal multipliers were well below the “standard value” of 1/2 holds when we account for information from all 32 EDP recommendations issued between 2009 and 2011, as well as when we take just one EDP recommendation per country that is closest to the European Commission’s spring 2010 forecast (which leaves us with 24 EDP recommendations).

The average ex-ante implicit fiscal multiplier is slightly higher at 0.26, when looking at the EDP recommendations as initially prepared by the Commission for the Council. If we take one EDP recommendation per country that is closest to the European Commission’s spring 2010 forecast, the average ex-ante fiscal multiplier turns out to be broadly the same, i.e. 0.27.

The differences between ex-ante fiscal multipliers from Commission recommendations and those that were finally adopted by the Council reflect that the Council did not always follow the Commission’s proposal for fiscal adjustment under the EDP. In fact, in late 2009 the Council decided to lower the recommended annual average structural effort compared to the Commission recommendation for France and for Spain by 1/4 p.p.; in early 2010 it was lowered by 1/2 p.p. for Cyprus (see Table 2). At the same time, the Council did not shift backwards the deadline for correcting the excessive deficits. Consequently, for all three countries, compared to the Commission’s initial proposal, the lower recommended effort to be delivered over an unchanged time horizon led de facto to a reduction in the implicit fiscal multiplier (by about 0.5 per country), as otherwise the reduction in recommended effort would have been inconsistent with the deadline set in the recommendation.

3.2 Fiscal multiplier assumptions after 2011

We now turn to the ex-ante fiscal multipliers for the later crisis period, as derived from the EDPscenarios for recommendations issued between 2012 and 2015. Our results show that the average implicit ex-ante fiscal multiplier over 2012-15 has been above the “standard value” of 1/2. As Table 3 shows, for the 16 EDPs issued during this period, the average ex-ante multiplier amounts to 2/3.

3.3 Learning effects

Our results point to a systematic increase in implicit fiscal multiplier assumptions underlying the recommendations the Council issued to EU Member States in the course of the crisis. While the majority of recommendations for fiscal adjustment in the early years of the crisis were based on assumptions of a fiscal multiplier far below the “standard” value of 1/2, in the later years of the crisis most EDPs were explicitly based on fiscal multiplier assumptions much above this level. We can thus confirm and quantify what Blanchard and Leigh (2013, 2014) could just presume, namely that forecasters learned during the crisis in light of concerns that the applied fiscal multipliers had been too low in the early years of the crisis.

Chart 2 summarizes the results graphically. It shows that in the early years of the crisis a large majority of EDPs was issued based on very low multiplier assumptions. 18 EDPs issued in the second half of 2009 are based on an ex-ante implicit fiscal multiplier of just below 0.1. The five EDPs issued in the first half of 2010 are based, on average, on an even lower implicit fiscal multiplier of close to 0.

One conjecture is that the extremely stressed financial markets at that time led policymakers to reassure the public and markets that rising budgetary imbalances would be corrected without delay. There was thus particular emphasis on setting ambitious deadlines for correcting the excessive deficits, with a steep path of headline deficit reduction over the EDP horizon. Now, the required structural effort depends, on the one hand, on the desired size of headline deficit reduction and, on the other hand, on the assumed fiscal multiplier, with the non-linear relationship given by equation (5):

∆SB = ∆HB/ (1– ε* FM), (5)

where ∆SB is the required change in the structural balance needed to achieve the desired change in the headline balance, ∆HB, for given values of the budgetary sensitivity, ε*, and the exante fiscal multiplier, FM. Assume for example that the desired improvement in the headline budget balance is 1% of GDP and that the budgetary sensitivity is equal to 0.5. Then, the required structural effort will be 1% of GDP for a fiscal multiplier of 0, 1.33% of GDP for a multiplier of 0.5 and 2% of GDP for a fiscal multiplier of 1. Given that starting levels of headline deficits were very high in 2009, infeasibly high levels of structural effort would have been required to achieve the EDP headline deficit targets if the European Commission had assumed higher ex-ante multipliers. Alternatively, of course, longer EDP horizons could have been chosen.

At the same time, low implicit fiscal multipliers may have reflected the idea prevalent at the beginning of the crisis that fiscal consolidation would not harm growth. In fact, given that the private sector was concerned about the state of public finances in light of soaring deficit and debt levels, fiscal tightening was expected by some to raise confidence and ultimately growth. There is evidence that this view was popular among key policy-makers around 2009-2010. For example, Jean-Claude Trichet – the ECB president at that time – declared in an interview for La Republica in 2010: “The idea that austerity measures could trigger stagnation is incorrect . . . confidence-inspiring policies will foster and not hamper economic recovery, because confidence is the key factor today.”14 In June 2010, during the press conference on the IMF's Fiscal Monitor, Carlo Cottarelli - the Director of the Fiscal Affairs Department at that time – expressed a similar opinion when stressing that “(...) if the fiscal adjustment is credible, there could even be a boost to economic activity because people start expecting lower interest rates in the future, and they expect less volatility in the future.”15 Many observers noticed16 that European decision-makers were at that time also influenced by Alesina, who based on Alesina and Ardagna (2010) gave a presentation to EU finance ministers at the ECOFIN meeting in Madrid in April 2010. The paper shows that expenditure-based consolidations could have a large and positive impact on economic growth exactly because of beneficial confidence effects.17

As Chart 2 shows, ex-ante fiscal multipliers embedded in EDP recommendations remained, on average, at levels below the “standard” value of 1/2 at the end of 2010, when four EDPs were issued based on an average implicit multiplier of just below 0.5.18 After no EDP had been issued in 2011, the 14 EDPs issued in 2012 and 2013 were based on an average implicit fiscal multiplier of 0.6. The assumed ex ante fiscal multiplier rose to 0.7 for the single EDP issued in 2014 and even to 0.9 for the single EDP issued in 2015.

The pattern of fiscal multipliers declining towards the end of 2009 and/or the beginning of 2010 and increasing thereafter can also be evidenced for individual countries. As Tables A.3. and A.4. in the Annex show, the fiscal multiplier used for the Commission’s proposals for EDP adjustments in France first declined from 0.7 in spring 2009 to 0.1 in autumn 2009, before rising to 0.8 in 2013 and further to 0.9 in 2015. Similarly, in the case of Spain, the fiscal multiplier first declined from 0.9 in spring 2009 to 0 in autumn 2009, before rising to 0.8 in 2012 and staying broadly unchanged at 0.7 in 2013.

Consequently, the broad-based rise in implicit fiscal multipliers during the later years of the crisis is indeed likely to reflect some learning among policymakers. As the crisis continued, it became obvious that fiscal adjustment had a somewhat more detrimental impact on growth than expected in the early years of the crisis. This view that fiscal consolidation has worse implications for economic growth in deep crises than previously thought gained some prominence notably with the discussion triggered by IMF (2012) and Blanchard and Leigh (2013, 2014). Further empirical evidence of larger fiscal multipliers in deep crises was presented at that time, inter alia, in Auerbach and Gorodnichenko (2012) and in Baum, Poplawski-Ribeiro and Weber (2012).19 At the same time, as financial market pressures decreased in the later years of the crisis, and thus with less need to reassure markets about sound public finances, EDP deadlines appear to have become less ambitious, reducing the incentive to use low implicit fiscal multipliers.

4. Identification of the “true ex-post” multiplier

Now that we have derived ex-ante fiscal multipliers that were implicitly applied under the EU’s excessive deficit procedure, we take the approach used by IMF (2012) and Blanchard and Leigh (2013, 2014) to infer about the “true ex-post” fiscal multipliers. We do this in two steps. First, we replicate Blanchard and Leigh’s analysis, using fiscal consolidation embedded in baseline scenarios for the analysis. Second, we use fiscal consolidation embedded in the EDP scenarios, which as we argued in Section 2 provides a better predictor of actual consolidation than the consolidation embedded in the baseline.

4.1 Replication Blanchard-and Leigh’s (2013) analysis

For a sample of 27 EU countries plus Iceland, Norway and Switzerland, Blanchard and Leigh (2013) regress the forecast errors for real GDP growth in years t and t+1 on forecasts of fiscal consolidation for t and t+1 made early in year t: ΔGDPforecast,t = α + β*SEforecast,t + ζt (6) where ΔGDPforecast stands for the real GDP forecast error over t and t+1, SEforecast for the expected structural fiscal effort in the baseline scenario over t and t+1 and β gives the coefficient measuring the scale of under- or overestimation of fiscal multipliers within the forecast. If the forecast were to estimate the impact of the expected fiscal effort on growth correctly, i.e. under rational expectations and if forecasters used the correct model for forecasting, the coefficient would be zero and have no explanatory power for the forecast error. A negative (positive) sign of the β-coefficient implies under- (over-)estimation of the fiscal multiplier underlying the forecast. ζ gives the usual error term. Using forecasts of different international organisations, i.e. the IMF, the European Commission and the OECD, Blanchard and Leigh (2013, 2014) find a strong, negative correlation between the magnitude of the forecasted fiscal adjustment and real growth forecast errors in the early years of the crisis.

In particular, for the European Commission‘s 2010 spring forecast of planned structural consolidation and using the 2012 autumn forecast for identifying growth errors, they estimate a β-coefficient of about -0.84. This result would indicate that the average fiscal multiplier applied to the forecasts was significantly underestimated.20 As stated above, Blanchard and Leigh (2013) assume that forecasters applied an ex-ante fiscal multiplier of about 1/2. They therefore conclude that with β at -0.84 the “true” ex-post multiplier amounted to around 1.34, i.e. markedly above 1 for their sample of advanced countries and based on the European Commission’s forecast vintages.

As is shown in Table 4a (second row, column AF12), when we adjust the sample to the 27 EU countries (i.e. without Croatia) we get a slightly higher β-coefficient of -0.96. When we look only at the 24 EU countries subject to an EDP around 2010, we arrive at a slightly smaller β-coefficient of -0.9 (see Table 4b – second row, column AF12).

One essential caveat to this approach and its conclusions regarding the size of the “true” ex-post fiscal multiplier applies. Blanchard and Leigh’s results are very sensitive to the forecast vintage applied and the years analysed. This is first shown in Table 4a, which presents the results for estimates of equation (6) for the sample of 27 EU countries (excluding Croatia) based on different European Commission forecast vintages between spring 2010 and spring 2014.21 It shows that Blanchard and Leigh’s result of a large and negative β-coefficient (fiscal multiplier underestimation) holds only for the forecast vintage of spring 2010, i.e. the forecast vintage they had applied for their initial analysis. The same conclusion can be drawn using a sample of 24 EU countries with an ongoing EDP around spring 2010 (see Table 4b).

For example, when taking planned consolidation from the European Commission’s forecast vintage preceding the 2010 spring forecast – i.e. the 2009 autumn forecast -, the β-coefficient of underestimation turns out to be closer to zero, at around -0.3. Put differently, the coefficient of underestimation based on data available in early 2010, which should be based on more precise information on the planned fiscal adjustment in the ongoing year and in the next year than available in autumn of the previous year, turns out to be much larger. Moreover, for all later forecast vintages, the coefficient on the fiscal effort forecast becomes much smaller and/or statistically insignificant.

These results give rise to two possible interpretations. First, if one were to base the analysis on  the assumption of a constant multiplier of 1/2, one would need to conclude that the fiscal multiplier was very high in 2010-2011, but fell substantially immediately thereafter.22 Or, second, as Blanchard and Leigh (2013, 2014) suggest, the finding of declining coefficients of underestimation for later forecast vintages may possibly indicate some learning on the side of forecasters, who may have raised their assumptions regarding the fiscal multiplier over time. This is what we found in section 3, which showed that within the EDP scenarios, the European Commission over 2009-11 used an average fiscal multiplier of about 1/4 and not of 1/2. When we assume that forecasters used the same fiscal multipliers in the baseline and EDP scenarios, Blanchard and Leigh’s “true” ex-post multiplier in the early crisis would be lower by about 1/4, at slightly above 1.

However, one must concede that the multipliers that forecasters have applied in the EDP scenarios may not necessarily have been equal to those they used in the baseline, as EDP recommendations usually contain a non-negligible amount of judgement. In the following, we therefore make use of the fact that the EDP scenarios provide a consistent set of information regarding the implicit multiplier and the fiscal effort.

4.2 Replication of Blanchard and Leigh’s analysis with structural efforts prescribed under
the EDP

We will now replicate the analysis in the preceding section 4.1. for our sample of 24 EU countries that have been subject to an EDP during the crisis. For this purpose, we regress real growth forecast errors from the European Commission forecasts on the structural effort as recommended under the EDP.

As shown in Chart 1, these recommendations reflected the actual fiscal adjustment that the EU underwent at the peak of the crisis much better than what the Commission foresaw in early 2010 in the baseline forecasts. For example, for the 24 EU countries subject to an EDP, the European Commission’s 2010 spring forecast foresaw an improvement in of the EU’s structural balance by just 0.1 percent of GDP over 2010/11, whereas actually a strong tightening of 1.6 percent of GDP took place. The magnitude of this tightening was only marginally more than the fiscal effort the EDP recommendations prescribed on average for countries that were subject to excessive deficits during this period. Chart 3 shows that the underestimation of the structural effort over 2010/11 as embedded the in the spring 2010 baseline forecast vintage was broad-based across countries, while the structural effort under the EDP reflected the actual adjustment at the country-level well.

Chart 3 Planned, recommended and ex-post fiscal consolidation in 2010/11

Table 5 shows the β-coefficient from equation (6) for two evaluation periods, i.e. 2010/11 and 2011/12, when using EDP scenarios rather than EU baseline forecasts. The estimates capture that during 2010/11 24 EU countries were subject to an EDP, while only 20 countries were still in EDP by the end of 2012. We did not run the regressions for later years as the number of countries subject to an EDP declined further thereafter, undermining the meaningfulness of the estimates. Our results do not confirm the finding of a very large underestimation of the fiscal multiplier in early 2010. For the forecast vintages that Blanchard and Leigh (2013) used in their original analysis, our results point to a β-coefficient of underestimation of -0.1 (second row, column AF12), which however is not statistically significant.

Table 5: Blanchard-Leigh regressions: β-coefficient from equation (6), where growth forecast

error = α +β * EDP recommended effort + error term

(EU countries with EDPs by end-2012: EDP sample excluding Finland, Hungary, Malta, Bulgaria)

We also arrive at a comparably low (and non-significant) β-coefficient of underestimation of – 0.1 when we apply for each country the forecast error as difference between the European Commission’s 2010 autumn forecast and the forecast vintage, based on which the EDP was issued. For most countries concerned this is the forecast vintage of autumn 2009.

Correcting for outliers, i.e. countries for which the absolute size of the forecast error was larger than 5 percentage points (i.e. Greece, Latvia and Lithuania) as well as Denmark, (which stands out as its recommended structural effort is large and negative), increases the β-coefficient to around –0.65 and turns statistically significant (at the 5 percent level – see chart 4). Applying this coefficient of underestimation to the implicit fiscal multiplier of 1/4 leads to a “true” fiscal multiplier of about 0.9, still below Blanchard and Leigh’s result of “substantially above 1”.

Chart 4 Regression results for 2010/2011: with outlier correction

(20 EU countries, i.e. the EDP sample of 24 EU countries excluding Greece, Lithuania and Latvia
and Denmark)

5. Conclusions

Identifying fiscal multipliers is usually constrained by the absence of a counterfactual scenario. Our new data set allows overcoming this problem by making use of the fact that the excessive deficit procedure (EDP) under the EU’s fiscal governance framework provides both a baseline and a counterfactual scenario. Our new dataset allows us to identify – by using a limited set of assumptions – the country- and time-specific fiscal multipliers as implicitly applied by EU policymakers during the crisis for a sample of 48 EDPs for 24 EU countries over 2009-15. We find that the average ex-ante fiscal multipliers assumed by EU policymakers during the crisis when recommending fiscal retrenchment were somewhat below the standard value of 1/2 in the early crisis period and somewhat above this level in the later crisis. Our results can quantify the magnitude of Blanchard and Leigh’s (2013, 2014) presumption that forecasters learned during the crisis. According to our findings, fiscal multipliers as applied by the European Commission increased over time – from about 1/4 in the early years of the crisis to about 2/3 in the later years. While we also find some underestimation of fiscal multipliers by forecasters, we however conclude that “true” fiscal multipliers in the early crisis years were not substantially above 1 as implied by Blanchard and Leigh (2013), but according to our conclusions remained below this level. We acknowledge that this more informed assessment of a potential underestimation of fiscal multipliers remains subject to a number of caveats. “True” ex-post fiscal multiplies remain unobservable. Generally, while we find that in line with the literature fiscal multipliers are country and time-specific (see Warmedinger et al. 2015), one should stress that the usefulness of short-term fiscal multipliers should not be overemphasized.

As illustrated in this paper, the European Commission has increased the transparency regarding the fiscal policy recommendations the Council issues to EU Member States. Since 2012, it complements all EDP recommendations by explicit EDP scenarios, which also allow deriving the size of the implicit fiscal multipliers in a straightforward manner. Going forward, it would be even more helpful for the evaluation of growth forecast errors, if the European Commission and other international organisations producing regular forecasts such as the IMF and the OECD released information on assumptions on fiscal multipliers underlying their baseline projections. This would allow for a systematic evaluation of fiscal multiplier under-/overestimation outside the special context provided by the EDP recommendations issued during the European sovereign debt crisis.


1 See for a review of empirical literature on fiscal multipliers also Spilimbergo et al. (2009).
2 Blanchard and Leigh (2013) conduct their analysis primarily for the IMF forecasts. Still, they report results for other forecasters—the European Commission in particular—as well.
3 Information on all past and ongoing EDPs can be found on the following European Commission
webpage: http://ec.europa.eu/economy_finance/economic_governance/sgp/corrective_arm/index_en.htm
4. Since November 2011, with the entry into force of the so-called six-pack reform, an EDP can also be based on the breach of the Maastricht debt criterion, which requires countries with general government debt-to-GDP ratios above 60% to reduce the level to this threshold at a satisfactory pace. However, a debt-based EDP has so far been opened only for one country (Malta in June 2013).
5 See European Commission (2016) for details on the excessive deficit procedure.
6 The European Commission publishes economic forecasts twice a year (in spring and autumn). Between 2012 and 2017 the Commission also published a winter forecast. Most EDP recommendations are based on the European Commission’s spring economic forecasts as this incorporates validated data for the previous year, which is necessary to attest a past breach of the deficit criterion and/or to assess whether a country is eligible for an EDP deadline extension.
7 EDP scenarios are outlined in the European Commission staff working documents. The latter are released in parallel to the Commission’s recommendations under the EDP which are the basis on which the Council subsequently decides on the final EDP recommendations.
8 For example, for an EDP issued in July 2013 for 2013-2015, the fiscal effort in the EDP scenario for 2013 will reflect the European Commission’s no-policy-change forecast issued in spring 2013.
9 It should be noted that our approach assumes that the structural effort vis-à-vis the baseline scenario has no impact on potential output growth. This is a valid approach as the EDP scenarios usually display broadly unchanged potential output growth over the EDP horizon compared to the baseline forecasts (see also the example of France in Annex Table A.1.).
10 See as one example the Council recommendation to Belgium (dated 30 November 2009), which states under recital (9) “The total fiscal effort needed to reach the nominal deficit target of 3 % by the deadline is then calculated by assuming a gradual closure of the output gap by 2015.”
11 Whenever the EDP horizon is longer than the underlying European Commission’s baseline forecast, the assumption of an unchanged structural balance allows us to obtain SBCOMT|t in equation (1).
12 For some EDPs the annual average structural effort is recommended to start only in the subsequent year while for the on going year governments are recommended to implement the budgetary measures already foreseen. In these cases we adjust the structural balance in the EDP scenario accordingly.
13 See for details on how to complete the construction of the EDP scenario Annex B. These complete EDP scenarios are however not needed for the identification of the implicit fiscal multipliers.
14 https://in.reuters.com/article/idINIndia-49598120100624
15 Full transcript of that press briefing is available at www.imf.org/external/np/tr/2010/tr051410.htm
16 See for example: P. Coy, Keynes vs. Alesina. Alesina Who?, Bloomberg BusinessWeek Magazine, June 29th 2010.
17 The Alesina and Ardagna (2010) results however were later criticized for example for the insufficiently exact identification of fiscal policy changes (see IMF, 2010). At the same time, there is growing literature on confidence effects depending on the type of fiscal consolidations. For example, Alesina et al. (2015) find that spending-based consolidations positively affect producer confidence and investment, as opposed to tax-based consolidations.
18 This average multiplier excludes the outlier Finland, whose EDP rests on an implicit multiplier of close to 2.
19 See for an overview of different studies Gechert and Will (2012).
20 The multiplier is larger (with a coefficient of -1.2) when using IMF forecasts.
21 We stop the analysis with the Spring Forecast 2014 because of a structural break that occurred thereafter, with the transition from ESA 95 to ESA 2010.
22 Several other caveats apply to the Blanchard and Leigh (2013) approach. For example, European Commission (2012) cautions against using forecast errors as indirect evidence for the “true” size of fiscal multipliers by showing that the correlation breaks down if controlling for increases in sovereign bond yields at that time that contributed to the growth forecast errors, see also European Central Bank (2012). At the same time, as sovereign yields can be potentially caused by lower realizations of GDP growth, the debate remains unresolved. On the contrary, our approach is free from potential endogeneity issues, as we only use ex-ante information contained in the EDPs

Διαβάστε περισσότερα »

«Μοιραίες οι λάθος εκτιμήσεις για την πολιτική λιτότητας»


17/9/2018

Σύμφωνα με μελέτη της ΕΚΤ που δημοσιεύει η Handelsblatt, η ΕΕ υποβάθμισε τους κινδύνους από τη λιτότητα χρησιμοποιώντας λάθος πολλαπλασιαστή δημοσίων δαπανών. Spiegel για Θεόδωρο Κουρεντζή: «Καλοσυγκερασμένη αναρχία».

Επιδείνωσε και παρέτεινε η τρόικα την οικονομική και δημοσιονομική κρίση που ξεκίνησε το 2008; Απαίτησε από τις κυβερνήσεις χωρών που κατέφυγαν σε προγράμματα βοήθειας υπερβολικές μειώσεις δαπανών και αύξηση εισφορών; Τα ερωτήματα αυτά απασχολούν τον αρθρογράφο της οικονομικής εφημερίδας Handelsblatt  με αφορμή πρόσφατη μελέτη της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας ΕΚΤ για την αντιμετώπιση της δημοσιονομικής κρίσης στις χώρες του ευρωπαϊκού νότου.


Η αυστηρή δημοσιονομική πολιτική στραγγάλισε την ανάπτυξη

Η εφημερίδα παραπέμπει καταρχήν σε άρθρο του Ντάνιελ Λι, αναπληρωτή επικεφαλής οικονομολόγου του ΔΝΤ, το οποίο θα μπορούσε να είναι και ομολογία ενοχής, όπως σημειώνεται. Γιατί υποστηρίζει ότι σε χώρες με μνημόνια η οικονομική συγκυρία υπέστη πιο ισχυρό πλήγμα από όσο είχε προβλεφθεί. «Το συμπέρασμά του Ντάνιελ Λι, όπως και του προϊσταμένου του Ολιβιέ Μπλανσάρ, επικεφαλής οικονομολόγου του Ταμείου από το 2008 μέχρι το 2015, είναι ότι οι προσπάθειες δημοσιονομικής λιτότητας πνίγουν την οικονομική δραστηριότητα περισσότερο από όσο είχε αρχικά θεωρηθεί. Διατυπωμένο με τεχνικούς όρους, ο πολλαπλασιαστής δημοσίων δαπανών δεν πρέπει να υπολογίζεται με βάση το 0,5 όπως νομιζότααν μέχρι τώρα, αλλά πάνω από τη μία μονάδα. Κατά συνέπεια, μείωση των κρατικών δαπανών κατά ένα ευρώ, δεν μειώνει αντίστοιχα την απόδοση της οικονομίας μόνο κατά μισό ευρώ, αλλά πάνω από ένα ευρώ, που σημαίνει ότι η πολιτική λιτότητας με τη μείωση των δημοσίων επενδύσεων έρχεται σε αντίθεση με τον στόχο μείωσης του χρέους». Η εφημερίδα υπενθυμίζει ότι η συζήτηση για την επίδραση της πολιτικής λιτότητας έγινε αντικείμενο θυελλωδών συζητήσεων, κυρίως ανάμεσα σε οικονομολόγους και πολιτικούς της Γερμανίας και του αγγλοσαξονικού χώρου. Οι πρώτοι υποστήριζαν αυστηρή δημοσιονομική πολιτική, οι δεύτεροι δημοσιονομική πολιτική που προσανατολίζεται στην ενίσχυση της ανάπτυξης.

Τέσσερις οικονομολόγοι της ΕΚΤ δημοσίευσαν στο ενημερωτικό δελτίο της τράπεζας μελέτη με τον τίτλο «Learning about fiscal multipliers during European sovereign debt crisis». Σε αυτήν εξετάζουν το ύψος του πολλαπλασιαστή κρατικών δαπανών και καταλήγουν στην καθόλου κολακευτική για την Κομισιόν διαπίστωση ότι τα πρώτα χρόνια της κρίσης υπολόγιζε τον πολλαπλασιαστή όχι με βάση το σύνηθες 0,5 αλλά πολλές φορές γύρω στο μηδέν, κάτι που την οδήγησε στη διαπίστωση ότι η μείωση των δημοσίων δαπανών έχει σχεδόν μηδενική επίδραση στην οικονομική δραστηριότητα Στα επόμενα χρόνια η Κομισιόν αύξανε σταδιακά τον πολλαπλασιαστή, έτσι ώστε πολλοί οικονομολόγοι να αποδώσουν την οικονομική ανάπτυξη κρατών, επί χρόνια συνδεδεμένα σε πρόγραμμα στήριξης, στον μετριασμό των όρων αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής». Και ο αρθρογράφος καταλήγει: «Εάν η ανάλυση της ομάδας από την ΕΚΤ ισχύει, τότε οι αγγλοσάξονες με την κριτική του είχαν δίκιο και η κρίση κυρίως στις χώρες του ευρωπαϊκού νότου θα είχε λιγότερη διάρκεια και δεν θα ήταν τόσο βαθιά, εάν οι Βρυξέλλες και η Φραγκφούρτη άκουγαν τα επιχειρήματά τους».

Πηγή Deutsche Welle

Το ΔΝΤ παραδέχτηκε το λάθος στον υπολογισμό του δημοσιονομικού συντελεστή το 2013. Ο οικονομολόγος Θεόδωρος Μαριόλης υπολόγισε τον σωστό συντελεστή (1,7) ενάμιση χρόνο πριν το ΔΝΤ. Η Γερμανία και το ΔΝΤ έπαιξαν στα ζάρια την τύχη ενός ολόκληρου λαού. Το άσχημο είναι ότι το κάνουν ακόμα δεδομένου ότι η Γερμανία απέκλεισε την Ελλάδα από την ποσοτική χαλάρωση (αγορά κρατικών ομολόγων από την ΕΚΤ) που θα της επέτρεπε να δανειστεί με χαμηλά επιτόκια από τις ''αγορές'' όπως και η πολιτική των τεράστιων πρωτογενών πλεονασμάτων για τα επόμενα 42 χρόνια (3.5% μέχρι το 2022 και 2.2% μέχρι το 2060).

Η πολιτική αυτή είναι καταδικασμένη σε αποτυχία. Τα επόμενα χρόνια η Γερμανία θα βρει έναν άλλο ''Τσίπρα'' για να του ρίξει την ευθύνη για την αποτυχία. Σαφώς και θα υπάρξει νέα ''κρίση'' και επιστροφή στα μνημόνια ή σε κάποιον μηχανισμό δανεισμού με άλλο όνομα. Οι διαβόητες ''μεταρρυθμίσεις'' που διαλύουν την οικονομία και την κοινωνία θα συνεχιστούν. Η Ελλάδα μετατρέπεται σε κράτος με οικονομία σύμφωνε μη την Προτεσταντική ηθική. Το κακό είναι ότι οι Έλληνες θέλουν αυτή την αλλαγή. 
Διαβάστε περισσότερα »

Σάββατο, 15 Σεπτεμβρίου 2018

Αυξήθηκε 9,9% η επιβατική κίνηση στα αεροδρόμια το 8μηνο


15/9/2018

Περισσότερο από 44 εκατομμύρια επιβάτες διακινήθηκαν το οκτάμηνο Ιανουαρίου - Αυγούστου του 2018 από τα ελληνικά αεροδρόμια, αύξηση 9,9% σε σχέση με το αντίστοιχο διάστημα του 2017, ενώ άνοδος κατά 8,7% καταγράφεται σε σχέση με πέρυσι και στον αριθμό των πτήσεων. Αυτό προκύπτει από τα στατιστικά στοιχεία για το οκτάμηνο της Υπηρεσίας Πολιτικής Αεροπορίας (ΥΠΑ) που περιλαμβάνουν τόσο τα 14 περιφερειακά αεροδρόμια και τον Διεθνή Αερολιμένα Αθηνών, όσο και τα υπόλοιπα 23 περιφερειακά αεροδρόμια που έχουν παραμείνει στον έλεγχο του Δημοσίου. Τα στοιχεία αυτά συνάδουν με τις εκτιμήσεις για νέα αύξηση του ελληνικού τουρισμού της τάξης του 10% φέτος.

Ο αριθμός των διακινηθέντων επιβατών το οκτάμηνο Ιανουαρίου - Αυγούστου του 2018 έφθασε τα 44.454.920, παρουσιάζοντας αύξηση 9,9% σε σχέση με το αντίστοιχο διάστημα του 2017 οπότε και είχαν διακινηθεί 40.443.451. Συγκεκριμένα, οι διακινούμενοι επιβάτες είναι κατά το φετινό πρώτο οκτάμηνο περισσότεροι κατά 4.011.469 σε σχέση με το αντίστοιχο περυσινό διάστημα.

Ο αριθμός των πτήσεων στα ελληνικά αεροδρόμια ανήλθε στις 368.581 (από τις οποίες 139.061 εσωτερικού και 229.520 εξωτερικού), παρουσιάζοντας άνοδο 8,7% σε σχέση με το αντίστοιχο διάστημα του 2017 κατά το οποίο είχαν πραγματοποιηθεί 339.085 πτήσεις.

Ειδικά κατά τον Αύγουστο διακινήθηκαν στα ελληνικά αεροδρόμια 10.071.285 επιβάτες και η άνοδος έφθασε μεσοσταθμικά το 9,4%. Ο συνολικός αριθμός των πτήσεων τον περασμένο μήνα στα ελληνικά αεροδρόμια ανήλθε στις 79.228, παρουσιάζοντας αύξηση 10,3% σε σχέση με το αντίστοιχο διάστημα του 2017 κατά το οποίο είχαν πραγματοποιηθεί 71.832 πτήσεις.

Σημειώνεται πως το Ινστιτούτο του Συνδέσμου Ελληνικών Τουριστικών Επιχειρήσεων (ΙΝΣΕΤΕ) διαπιστώνει αύξηση των προγραμματισμένων αεροπορικών θέσεων από το εξωτερικό κατά +13,4% στο σύνολο της σεζόν και +12,4% για την περίοδο Αυγούστου - Οκτωβρίου σε σχέση με τον αντίστοιχο προγραμματισμό του 2017, για το 2018. Αναμένεται δηλαδή τον Σεπτέμβριο και τον Οκτώβριο να σημειωθεί μεγαλύτερη ποσοστιαία αύξηση από ό,τι τον Αύγουστο, όπως άλλωστε συνέβη και τον Μάιο και τον Ιούνιο.

Ποια ξεχώρισαν

Τα αεροδρόμια Αθηνών, Ηρακλείου, Ρόδου, Θεσσαλονίκης και Κέρκυρας, σύμφωνα με τα στατιστικά στοιχεία της ΥΠΑ, παρουσίασαν τη μεγαλύτερη επιβατική κίνηση για τον μήνα Αύγουστο. Η Υπηρεσία Πολιτικής Αεροπορίας διαπιστώνει επίσης ότι, σύμφωνα με τα στατιστικά στοιχεία, το οκτάμηνο Ιανουαρίου - Αυγούστου 2018 ο αερολιμένας που είχε το μεγαλύτερο ποσοστό αύξησης διακίνησης επιβατών είναι το αεροδρόμιο της Σητείας με άνοδο 110,1% (διακίνησε 45.941 επιβάτες στο οκτάμηνο έναντι 21.870 το αντίστοιχο διάστημα του 2017). Το αεροδρόμιο της Μήλου κατέγραψε άνοδο επιβατικής κίνησης 73,3% (διακίνησε 58.330 επιβάτες έναντι 33.658) και το αεροδρόμιο της Νάξου είχε αύξηση επιβατών +62,3%, διακίνησε 62.200 επιβάτες στο οκτάμηνο έναντι 38.333 επιβατών πέρυσι.

Πηγή
Διαβάστε περισσότερα »

Νέο ιστορικό χαμηλό για το πέσο της Αργεντινής


15/9/2018

Το πέσο της Αργεντινής υποχώρησε σε νέο ιστορικό χαμηλό καθώς οι επενδυτές χάνουν την εμπιστοσύνη τους στην υπ’ αριθμόν 3 οικονομία της Λατινικής Αμερικής παρά τις προσπάθειες του προέδρου Μαουρίσιο Μάκρι να τους καθησυχάσει. Χθες το νόμισμα της Αργεντινής υποχώρησε στα 39,9 πέσο έναντι του δολαρίου, έχοντας καταγράψει απώλειες 53% από τις αρχές του έτους.

Την ίδια ώρα, τα μέτρα δημοσιονομικής λιτότητας που εφαρμόζει η κυβέρνηση προκαλούν μεγάλες αντιδράσεις στο εσωτερικό της χώρας. Την Πέμπτη διαδήλωσαν χιλιάδες εκπαιδευτικοί πρωτοβάθμιας, δευτεροβάθμιας και τριτοβάθμιας εκπαίδευσης, διαμαρτυρόμενοι πως το Μπουένος Αϊρες ευνοεί τον στρατό και την αστυνομία εις βάρος της παιδείας και του συστήματος πρόνοιας. Στα μέτρα που έχουν συμφωνηθεί ανάμεσα στην κυβέρνηση Μάκρι και στο Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ) περιλαμβάνονται περικοπές στα επιδόματα υπηρεσιών κοινής ωφελείας, με αποτέλεσμα να αυξάνεται το κόστος μεταφορών και ενέργειας.

Οι εκροές κεφαλαίων πηγάζουν από τη δυσπιστία των αγορών ότι η Αργεντινή θα μπορέσει να καλύψει τις ομολογιακές υποχρεώσεις της για το 2019. Κατά συνέπεια, η Αργεντινή δεν έχει καταφέρει να αναχαιτίσει την πτώση του εγχώριου νομίσματος που έχει οδηγήσει σε άνοδο τον πληθωρισμό. Η οικονομία της έχει εγκλωβιστεί σε έναν φαύλο κύκλο. Οι τιμές καταναλωτή αναρριχήθηκαν 34,4% τον Αύγουστο από πέρυσι παρά την αύξηση των επιτοκίων στο 60% από την κεντρική τράπεζα.

Υπό αυτές τις πιέσεις, η Αργεντινή ζήτησε οικονομική βοήθεια από το ΔΝΤ. Οι δύο πλευρές κατέληξαν σε τριετές δανειοδοτικό πρόγραμμα 50 δις δολαρίων με σκληρά μέτρα λιτότητας που θυμίζουν στους πολίτες της χώρας την κρίση του 2001.

Μία από τις ρίζες των οικονομικών προβλημάτων της Αργεντινής είναι η κάλυψη απαιτήσεων και έντοκων πληρωμών, συνολικού ύψους 25 δις δολαρίων, μέσα στο 2019. Σε αρχική φάση, η κυβέρνηση Μάκρι έχει συμφωνήσει να χρησιμοποιήσει 11,7 δις δολάρια το 2019 από τη γραμμή πίστωσης των 50 δισ. δολαρίων του ΔΝΤ.

Αρχές Ιουλίου, η κυβέρνηση Μάκρι σκόπευε να αντλήσει επιπλέον 3 δις δολ. από τις διεθνείς αγορές. Σήμερα, όμως, το επενδυτικό κλίμα εξακολουθεί να είναι δυσμενές για την Αργεντινή. Βασικός λόγος είναι ότι οι επενδυτές πιστεύουν πως η κυβέρνηση έχει θέσει πολύ υψηλούς στόχους για τη μείωση του δημοσιονομικού ελλείμματός της.

Πηγή
Διαβάστε περισσότερα »

Υπουργοί Εμπορίου G20: «Επείγουσα ανάγκη» για μεταρρύθμιση του Παγκόσμιου Οργανισμού Εμπορίου


15/9/2018

Οι υπουργοί Εμπορίου και Επενδύσεων των κρατών μελών των G20, που πραγματοποιούν συνάντηση στην Αργεντινή, δήλωσαν ότι υπάρχει «επείγουσα ανάγκη» για τη βελτίωση του Παγκόσμιου Οργανισμού Εμπορίου (WTO) μπροστά στις νέες παγκόσμιες εμπορικές προκλήσεις, ανέφεραν σε κοινή τους ανακοίνωση που εκδόθηκε από τη σύνοδο κορυφής της Παρασκευής.

Με τον Αμερικανό πρόεδρο Ντόναλντ Τραμπ να δίνει εντολή στους συνεργάτες του να προχωρήσουν με την επιβολή επιπλέον δασμών ύψους 200 δισεκατομμυρίων δολαρίων σε κινεζικά προϊόντα, οι υπουργοί τόνισαν ότι «εντείνουν το διάλογο» για τις διεθνείς εμπορικές διαφορές, όπως υπογραμμίζεται στην ανακοίνωση, χωρίς να αναφέρει λεπτομέρειες πιθανών μεταρρυθμίσεων του WTO ή του τρόπου ενίσχυσης του διαλόγου για το εμπόριο.

«Προφανώς, τα μέτρα για την επιβολή νέων δασμών δεν είναι θετικά», δήλωσε ο υπουργός Παραγωγής και Εργασίας της Αργεντινής Ντάντε Σίκα σε συνέντευξη Τύπου στο τέλος της συνόδου, που διήρκησε μία μέρα. «Αλλά χρειάζεται να δούμε πως θα εξελιχθούν τα πράγματα», συμπλήρωσε.

Η Αργεντινή ασκεί φέτος την εκ περιτροπής προεδρία των G20.

Ο Αμερικανός πρόεδρος έχει απειλήσει ότι οι ΗΠΑ θα αποχωρήσουν από τον WTO, αν ο Οργανισμός συνεχίζει να μεταχειρίζεται άδικα τις ΗΠΑ.

Ο Σίκα παράλληλα ανέφερε ότι οι διαπραγματεύσεις για μια συμφωνία ελεύθερου εμπορίου μεταξύ της Ευρωπαϊκής Ένωσης και των κρατών της νοτιοαμερικάνικης κοινής αγοράς Mercosur, ολοκληρώνονται και μια συμφωνία είναι πιθανό να επιτευχθεί μέχρι το τέλος του έτους.

Η Mercosur αποτελείται από την Αργεντινή, τη Βραζιλία, την Παραγουάη και την Ουρουγουάη.

«Βρισκόμαστε στα τελικά στάδια αναφορικά με τις πιο νευραλγικές πτυχές μιας συμφωνίας ΕΕ- Mercosur και καταλήγουμε στις πολιτικές και τεχνικές λεπτομέρειες», δήλωσε.

Πηγή
Διαβάστε περισσότερα »

Υπερπλεόνασμα με ψαλίδι του Προγράμματος Δημοσίων Επενδύσεων και «πάγωμα» επιστροφών φόρων


15/9/2018

Υπερσυγκράτηση δαπανών, κυρίως του Προγράμματος Δημοσίων Επενδύσεων (ΠΔΕ), και «πάγωμα» των επιστροφών φόρων δείχνουν τα πρώτα στοιχεία του προϋπολογισμού για το διάστημα Ιανουαρίου - Αυγούστου.

Η άτυπη αυτή στάση πληρωμών εκτόξευσε στο προαναφερθέν διάστημα το πρωτογενές πλεόνασμα στα 3,1 δις ευρώ, έναντι στόχου για πρωτογενές πλεόνασμα 917 εκατ. ευρώ. Οπως όλα δείχνουν, η κυβέρνηση θα ακολουθήσει την περυσινή τακτική όπου το ΠΔΕ έκλεισε ψαλιδισμένο κατά 500 εκατ. ευρώ προκειμένου να δημιουργηθεί το υπερπλεόνασμα του 2017.

Στην ίδια πρακτική καταφεύγει και φέτος το οικονομικό επιτελείο για να ωραιοποιήσει τα στοιχεία, δημιουργώντας ταυτόχρονα ασφυξία στην αγορά καθώς οι επιστροφές φόρου είναι μειωμένες κατά 402 εκατ. ευρώ έναντι του στόχου.

Με βάση τα στοιχεία που ανακοινώθηκαν χθες από το Γενικό Λογιστήριο του Κράτους:

1. Το ύψος των καθαρών εσόδων του κρατικού προϋπολογισμού ανήλθε σε 31,851 δις ευρώ παρουσιάζοντας αύξηση κατά 919 εκατ. ευρώ ή 3% έναντι του στόχου. Η ακριβής κατανομή μεταξύ των κατηγοριών εσόδων του τακτικού προϋπολογισμού θα πραγματοποιηθεί με την έκδοση του οριστικού δελτίου.

Τα καθαρά έσοδα του τακτικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 30,417 δις ευρώ, αυξημένα κατά 1,085 δις ευρώ ή 3,7% έναντι του στόχου, ενώ οι επιστροφές φόρων (εξαιρουμένων των επιστροφών από το πρόγραμμα εκκαθάρισης ληξιπρόθεσμων οφειλών) ανήλθαν σε 2,564 δις ευρώ, ενώ θα έπρεπε να είχαν διατεθεί 2,965 δις ευρώ).

Αποκλειστικά και μόνο για τον μήνα Αύγουστο τα καθαρά έσοδα του τακτικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 4,365 δισ. ευρώ, αυξημένα έναντι του μηνιαίου στόχου κατά 576 εκατ. ευρώ, αύξηση που αποδίδεται κυρίως στα έσοδα από τον Φόρο Προστιθέμενης Αξίας.

2. Οι δαπάνες του κρατικού προϋπολογισμού για την περίοδο Ιανουαρίου - Αυγούστου 2018 ανήλθαν στα 33,089 δις ευρώ και παρουσιάζονται μειωμένες κατά 1,227 δις ευρώ έναντι του στόχου (34,316 δις ευρώ).

Ειδικότερα, οι δαπάνες του τακτικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 31,612 δις ευρώ και είναι μειωμένες κατά 304 εκατ. ευρώ έναντι του στόχου. Μειωμένες έναντι του στόχου ήταν κυρίως οι δαπάνες για εξοπλιστικά προγράμματα ΥΠΕΘΑ κατά 159 εκατ. ευρώ και οι επιδοτήσεις γεωργίας κατά 92 εκατ. ευρώ.

Ειδικά για τον μήνα Αύγουστο, οι δαπάνες του κρατικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 4,097 δις ευρώ και παρουσιάζονται μειωμένες κατά 536 εκατ. ευρώ έναντι του μηνιαίου στόχου, ενώ οι δαπάνες του τακτικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 3,853 δις ευρώ και παρουσιάζονται μειωμένες κατά 370 εκατ. ευρώ έναντι του μηνιαίου στόχου.

3. Οι δαπάνες του ΠΔΕ διαμορφώθηκαν σε 1,477 δις ευρώ παρουσιάζοντας μείωση έναντι του στόχου κατά 923 εκατ. ευρώ, ενώ τα έσοδα του Προγράμματος Δημοσίων Επενδύσεων ανήλθαν σε 1,435 δις ευρώ, μειωμένα κατά 166 εκατ. ευρώ έναντι του στόχου.

Πηγή
Διαβάστε περισσότερα »

Κερδισμένοι και χαμένοι 10 χρόνια μετά τη Lehman


15/9/2018

Της Kate Beioley

Οι επενδυτές που διατήρησαν την ψυχραιμία τους μετά το κραχ ανταμείφθηκαν. Ποιες μετοχές απέφεραν τις υψηλότερες αποδόσεις. Το ρίσκο των τραπεζών και ο πυρετός των FAANG. Πως αλλάζει το τοπίο η άνοδος των επιτοκίων.

Αυτή η εβδομάδα σηματοδοτεί τα 10 χρόνια από την κατάρρευση της Lehman Brothers που πυροδότησε ένα χρηματοοικονομικό κραχ και άλλαξε το τοπίο για τους επενδυτές.

Ποιες τοποθετήσεις όμως απέδωσαν καλύτερα μετά την κρίση;

Αυτοί που παρέμειναν τοποθετημένοι στην αγορά της Μεγάλης Βρετανίας θα πρέπει μέχρι τώρα να έχουν διπλασιάσει τα χρήματά τους, ενώ οι επενδυτές σε μετοχές των ΗΠΑ έδρεψαν τους καρπούς από την ισχυρή άνοδο στις τεχνολογικές μετοχές. Ωστόσο αυτοί που επέλεξαν τραπεζικές μετοχές, όπως η Royal Bank of Scotland, γιατρεύουν ακόμα τις πληγές τους.

Η κατάρρευση της Lehman Brothers, η μεγαλύτερη πτώχευση στην ιστορία των ΗΠΑ, διέλυσε τις αμερικανικές αγορές. Μέσα σε τέσσερις συνεδριάσεις μετά την κατάρρευση της, σαν σήμερα στις 15 Σεπτεμβρίου 2008, ο δείκτης FTSE All Share απώλεσε περίπου 10% της αξίας του και ως τα Χριστούγεννα είχε χάσει περίπου το 25%.

Έξι μήνες αργότερα τα πράγματα ήταν ακόμα χειρότερα: 10.000 λίρες που είχαν επενδυθεί στην βρετανική αγορά πριν την κατάρρευση της Lehman Brothers είχαν υποτιμηθεί στις 6.581 λίρες, όπως προκύπτει από τον δείκτη FTSE All-Share.

Ακολούθησαν συντονισμένες προσπάθειες από τις κεντρικές τράπεζες των ΗΠΑ και του Ηνωμένου Βασιλείου για την στήριξη της οικονομίας, μειώνοντας τα επιτόκια και ρίχνοντας χρήμα στο σύστημα μέσω της πολιτικής της ποσοτικής χαλάρωσης. Το αποτέλεσμα είναι πως οι επενδυτές που παρέμειναν στην βρετανική αγορά έχουν τώρα διπλασιάσει τα χρήματα τους. Σύμφωνα με στοιχεία της FE, επενδυτές που είχαν τοποθετημένες 10.000 λίρες στον FTSE All Share την παραμονή της κατάρρευσης της Lehman θα έχουν τώρα πάνω από 21.000 λίρες. Αυτοί που αγόρασαν στο ναδίρ της αγοράς θα έχουν τώρα πολύ περισσότερα.

Οι επενδυτές που αγοράζουν βρετανικές μετοχές μικρής και μεσαίας κεφαλαιοποίησης έχουν κερδίσει περισσότερα μακροπρόθεσμα από αυτούς που έχουν επενδύσει στις μεγαλύτερες βρετανικές μετοχές, αν και οι αναταράξεις ήταν πιο έντονες.

Ο Ρας Μουλντ, υπεύθυνος επενδύσεις στην AJ Bell, ανέφερε: «Οι μετοχές μεγάλης κεφαλαιοποίησης τα πηγαίνουν καλά ή λιγότερο άσχημα κατά τη διάρκεια της βουτιάς, ενώ οι μετοχές μικρής και μεσαίας κεφαλαιοποίησης τα πηγαίνουν καλά κατά τη διάρκεια της ανόδου». Αυτό συμβαίνει γιατί οι επενδυτές θεωρούν πως οι εταιρείες μικρότερης κεφαλαιοποίησης έχουν υψηλότερο ρίσκο.

Ένας επενδυτής με 10.000 λίρες στον δείκτη FTSE 250 την παραμονή της πτώχευσης της Lehman θα είχε τώρα ένα χαρτοφυλάκιο αξίας τουλάχιστον 30.000 λιρών σύμφωνα με στοιχεία της FE, ενώ ένας επενδυτής με 10.000 λίρες στον δείκτη FTSE 100 θα διέθετε τώρα ένα χαρτοφυλάκιο λίγο κάτω από τις 20.000 λίρες.

Το μεγάλο success story μετά την κρίση είναι οι αμερικανικές μετοχές. Από τις 15 Σεπτεμβρίου του 2008 ως το 2018 είχαν την καλύτερη επίδοση από οποιαδήποτε άλλη κατηγορία στοιχείου ενεργητικού, σύμφωνα με την Fidelity, κερδίζοντας όλες τις άλλες κατηγορίες μετοχών και ομολόγων.

Αν κάποιος είχε επενδυμένες 10.000 λίρες στον δείκτη S&P 500 στο τέλος του Αυγούστου του 2008, θα είχαν τώρα ξεπεράσει τις 37.000 σύμφωνα με στοιχεία της FE.

Τα χαμηλά επιτόκια στις ΗΠΑ και η επεκτατική νομισματική πολιτική έπαιξαν ρόλο στην επιτυχία των αμερικανικών εταιρειών, αλλά η τεχνολογία ήταν ο κινητήριος μοχλός πίσω από τις υψηλές αποδόσεις.

Ο Τομ Στίβενσον, υπεύθυνος επενδύσεων στη Fidelity, σημείωσε: «Μόνο το τελευταίο τρίμηνο, έχουμε δει δύο από τους τεχνολογικούς κολοσσούς, την Apple και την Amazon, να επιτυγχάνουν κεφαλαιοποίηση $1 τρις και κανένα άλλο μέρος του κόσμου δεν μπορεί να πλησιάσει την τεχνολογική υπεροχή της Σίλικον Βάλεϊ».

Η εποχή του εύκολου χρήματος, που έθρεψε μια bull market ρεκόρ στις ΗΠΑ, έστειλε επίσης τους επενδυτές σε στοιχεία ενεργητικού με υψηλότερες αποδόσεις και ρίσκο, όπως τα ομόλογα υψηλών αποδόσεων και το χρέος των αναδυόμενων αγορών, δύο από τα στοιχεία ενεργητικού με την καλύτερη επίδοση την τελευταία δεκαετία.

Στη Βρετανία, οι μετοχές των εταιρειών IT, καταναλωτικών αγαθών και βασικών καταναλωτικών αγαθών, έφεραν τις καλύτερες αποδόσεις από οποιοδήποτε άλλο τομέα ανάμεσα στο τέλος Σεπτεμβρίου του 2008 και του 2018, σύμφωνα με έρευνα της Fidelity.

Οι επενδυτές που αγόρασαν μετοχές IT κατέγραψαν απόδοση 320,8%, σύμφωνα με το δείκτη MSCI UK IT, καθώς ο πυρετός από τις λεγόμενες FAANG (Facebook, Apple, Amazon, Netflix and Google) εξαπλώθηκε και στη Βρετανία.

«Μπορεί να μην έχουμε τις τεράστιες τεχνολογικές μετοχές που οδήγησαν την αγορά των ΗΠΑ υψηλότερα, αλλά η επανάσταση του IT παραμένει κινητήριος μοχλός της αγοράς μετοχών εδώ» επισήμανε ο κ. Στίβενσον.

Ωστόσο, η τραπεζική αγορά του Ηνωμένου Βασιλείου φέρει ακόμα τις πληγές της κρίσης. Στο τέλος Αυγούστου, η μετοχή της RBS παρέμενε περίπου 90% χαμηλότερα από την τιμή πριν την πτώχευση της Lehman, σύμφωνα με την Hargreaves Lansdown. O τραπεζικός δείκτης FTSE 350 παραμένει 17% κάτω από τα επίπεδα που βρισκόταν πριν από τις 15 Σεπτεμβρίου.

Εν τω μεταξύ, οι επενδυτές δεν απόλαυσαν ένα ήρεμο επενδυτικό ταξίδι ακόμα και στις επενδύσεις με την καλύτερη επίδοση. Υπήρχαν χρονιές, που οι κορυφαίες μετοχές και τομείς είχαν δραματικές μεταπτώσεις.

Κανένα στοιχείου ενεργητικού δεν είχε την κορυφαία επίδοση για δύο διαδοχικές χρονιές μετά το 2008. Παράλληλα, οι παράγοντες που οδήγησαν την μακρά bull market στις αγορές την τελευταία δεκαετία μπορεί να έχουν αρχίσει να φθίνουν. Ο Τζέισον Χόλαντς, γενικός διευθυντής στην Tilney Group, τόνισε πως η οικονομική κρίση οδήγησε σε μια «εποχή μη συμβατικής νομισματικής πολιτικής από τις κεντρικές τράπεζες», με de facto τύπωμα χρήματος και μια δεκαετία χαμηλών επιτοκίων.

«Οι επενδυτές που διατήρησαν την ψυχραιμία τους τις πιο σκοτεινές ημέρες της κρίσης έχουν ανταμειφθεί και οι ατρόμητοι που έκαναν επενδύσεις έβγαλαν τρελά κέρδη» ανέφερε. Προειδοποίησαν ωστόσο πως η σταθερή αύξηση των επιτοκίων και η απόσυρση δημοσιονομικής τόνωσης θα δημιουργήσουν ζητήματα για τους επενδυτές στο μέλλον.

Πηγή 

Διαβάστε περισσότερα »

Τι θα γινόταν αν κατέρρεε σήμερα η Lehman;


15/9/2018

Οι επιπτώσεις από το σοκ ήταν καταστροφικές: κρίση χρηματοπιστωτική, κρίση του ευρώ, κρίση χρέους. Δέκα χρόνια μετά, το τραπεζικό σύστημα δεν είναι τόσο θωρακισμένο όσο θα έπρεπε παρά τις νομοθετικές πρωτοβουλίες.

Τι θα γινόταν αν κατέρρεε σήμερα η Lehman Brothers; Το ερώτημα είναι εύλογο αλλά η απάντηση της Άντγιε Τίλμαν, εκπρόσωπου για δημοσιονομικά θέματα της κοινοβουλευτικής ομάδας των Χριστιανικών Κομμάτων στη γερμανική Βουλή δεν καθησυχάζει αλλά φέρνει στην επιφάνεια ένα δίλημμα. Ναι μεν τα προηγούμενα δέκα χρόνια εγκρίθηκαν στο κοινοβούλιο 80 νομοθετικές διατάξεις με στόχο να κάνουν λιγότερο ευάλωτες τις αγορές από πιθανά νέα σοκ, αλλά οι κρίσεις έχουν το μειονέκτημα ότι εμφανίζονται συχνά και σε άλλα σημεία. Το συμπέρασμά της; «Έχουν απομείνει ακόμη κι άλλα που πρέπει να γίνουν, ωστόσο θα πρέπει να πάρουμε μια ανάσα και να πούμε ότι αυτό που επιτύχαμε, οδηγεί σε περισσότερη ασφάλεια τις χρηματαγορές και τώρα μπορούμε να επικεντρωθούμε και σε άλλα θέματα» δήλωσε μιλώντας στην Deutsche Welle.


Πιο προστατευμένες οι τράπεζες, αλλά…

Εάν θέλουμε να μιλήσουμε με εικόνες, η πολιτική χρησιμοποίησε "airbags", "αερόσακους", έτσι ώστε να ελαχιστοποιήσει τους "τραυματισμούς από συγκρούσεις". Από το 2014 λειτουργεί η Ευρωπαϊκή Αρχή Τραπεζών και το ευρωπαϊκό Ταμείο Διάσωσης Τραπεζών, το οποίο σε περίπτωση ανάγκης μπορεί να επέμβει πυροσβεστικά μέχρι του ποσού των 60 δις ευρώ. Οι τράπεζες θα πρέπει να διαθέτουν περισσότερα ίδια κεφάλαια έτσι ώστε να εξισορροπούν τυχόν απώλειες. Για το ύψος των κεφαλαίων υπάρχει μια αντιπαράθεση που δεν έχει επιλυθεί μέχρι σήμερα. Το κόμμα των Πρασίνων για παράδειγμα υποστηρίζει ένα "σταθερό φρένο χρέους" για τις τράπεζες που να αναλογεί σε ποσοστό 10% των ίδιων κεφαλαίων. Ο Φόριαν Τοντσάρ, εμπειρογνώμων περί των οικονομικών από το Κόμμα των Φιλελευθέρων FDP, διαφωνεί και υποστηρίζει ότι σήμερα οι τράπεζες είναι ποιοτικά πιο προστατευμένες από ότι το 2008 και είναι πιο εύκολο να προστατευθούν από απώλειες. Αυτό μπορεί βέβαια να ισχύει στη Γερμανία αλλά γενικότερα στην ΕΕ η κατάσταση δεν είναι ρόδινη. Σε ορισμένες χώρες οι τράπεζες δεν έχουν μόνο επισφαλή δάνεια αλλά και πολλά χρεόγραφα από υπερχρεωμένες χώρες. «Εάν τώρα προχωρήσουμε με υπερβολική ταχύτητα στην αλλαγή των τραπεζικών ισολογισμών και ζητήσουμε αύξηση των ίδιων κεφαλαίων σε μια περίοδο κατά την οποία οι ισολογισμοί έχουν ισορροπήσει κατά κάποιο τρόπο, υπάρχει κίνδυνος να ξαναρχίσουμε με την κρίση από την αρχή» λέει η Άντγιε Τίλμαν.

Αυτό όμως τι σημαίνει; Να καθόμαστε ήσυχα και να προσευχόμαστε να πάνε όλα στο τέλος καλά; «Εάν συνέβαινε σήμερα η κατάρρευση της Lehman, τότε οι φορολογούμενοι θα έπρεπε και πάλι να κινητοποιηθούν» αναλύει ο οικονομολόγος Μάρτιν Χέλβιγκ. «Οι μηχανισμοί εξυγίανσης και εκκαθάρισης των τραπεζών σε περίπτωση ανάγκης συνεχίζουν να μην είναι λειτουργικοί» σημειώνει ο καθηγητής σε οικονομικό άρθρο του για το Κέντρο Ενημέρωσης Leibnitz. «Κρίσιμο σημείο είναι η εξασφάλιση της ρευστότητας των τραπεζών σε περίπτωση εξυγίανσής τους. Σε μεγαλύτερες τράπεζες απαιτούνται μέσα ή εγγυήσεις τριψήφιου ή τετραψήφιου ποσού δις που στην ευρωζώνη προκαλεί σφοδρές συζητήσεις. Το συμπέρασμα είναι ότι τράπεζες μεγάλου μεγέθους δεν μπορούν να εκκαθαριστούν χωρίς να υποστεί ζημίες το χρηματοπιστωτικό σύστημα». Πρόκειται για μια θέση χωρίς να τολμά κάποιος να προβάλει αντίλογο.


«Χρειάζεται πραγματική δημοσιονομική στροφή»

Η κατάσταση φαίνεται κάπως καλύτερη στις μικρομεσαίες τράπεζες. Βέβαια μόνο στη θεωρία. «Πρέπει να προετοιμάσουμε καλύτερα τις τράπεζες για την περίπτωση εκκαθάρισης και κάποτε να δοκιμάσουμε να το κάνουμε και στην πράξη, κανόνες υπάρχουν αλλά δεν είναι δοκιμασμένοι» λέει ο Φλόριαν Τοντσάρ. «Είναι και θέμα πολιτικής βούλησης όπως φάνηκε στην περίπτωση της ιταλικής τράπεζας Monte die Paschi di Siena που τέλη του 2017 διασώθηκε και πάλι από το κράτος. Δεν υπήρχε το θάρρος για εφαρμογή των σχετικών κανόνων». Και για να επιστρέψουμε στο παράδειγμα με το αυτοκίνητο, με το ίδιο το ατύχημα τι μπορεί να γίνει; Δεν μπορεί να αποτραπεί ή τουλάχιστον να ελαχιστοποιηθεί η πιθανότητα να συμβεί; «Για να γίνει κάτι τέτοιο χρειάζεται μια πραγματική στροφή» υποστηρίζει ο Γκέρχαρντ Σικ, οικονομολόγος από το κόμμα των Πρασίνων. «Οι τράπεζες αναπτύσσονται πιο γρήγορα από ότι η οικονομία και είναι υποχρεωμένες να έχουν κέρδος και όχι να υπηρετούν το γενικότερο καλό». Κάνοντας έναν απολογισμό των τελευταίων δέκα χρόνων ο Σικ σημειώνει ότι έγιναν σωστές διορθωτικές παρεμβάσεις σε διαφορετικά σημεία, αλλά το χρηματοπιστωτικό λόμπι κατάφερνε να καθυστερήσει της αποφασιστικής σημασίας μεταρρυθμίσεις.

Ο Γκέρχαρντ Σικ, που από τα έδρανα της αντιπολίτευσης παρακολούθησε την κρίση και επέκρινε τους κυβερνητικούς χειρισμούς δεν έχει αυταπάτες. «Φέραμε δεκάδες νομοθετικές πρωτοβουλίες στη Βουλή που περιγράψαμε σε πολλές σελίδες χαρτιού. Αλλά δεν καταφέραμε να φέρουμε τις απαραίτητες αλλαγές για να αποτρέψουμε στο μέλλον την επανάληψη μιας τέτοιας κρίσης».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Τι έγινε με τη συνεργασία Ελλάδας - Β. Ρηνανίας Βεστφαλίας;


14/9/2018

Το δημόσιο ραδιοτηλεοπτικό δίκτυο WDR αναφέρεται στην ιστοσελίδα του στην συνεργασία μεταξύ ελληνικής κυβέρνησης και του κρατιδίου της Β. Ρηνανίας Βεστφαλίας στο πεδίο πάταξης της φοροδιαφυγής. Στόχος της ήταν Γερμανοί εφοριακοί υπάλληλοι να βοηθήσουν τους Έλληνες συναδέλφους τους στην οικοδόμηση μιας πιο λειτουργικής και αποτελεσματικής φορολογικής διοίκησης: «'Γερμανικά ιδιαίτερα στους Έλληνες στα φορολογικά' ήταν ο τίτλος της εφημερίδας Bild τον Ιανουάριο του 2016. Με μεγάλη προβολή ο τότε υπουργός Οικονομικών του κρατιδίου Νόρμπερτ Βάλτερ Μπόργιανς ξεκίνησε το πρότζεκτ αυτό πριν από δυόμιση χρόνια. Εφοριακοί με ελληνικές ρίζες θα πήγαιναν στην Ελλάδα για να βοηθήσουν τους συναδέλφους τους στην ενίσχυση του φορολογικού μηχανισμού. Ο Έλληνας πρωθυπουργός Αλέξης Τσίπρας υποδέχτηκε τότε τον υπουργό Οικονομικών διαβεβαιώνοντάς τον ότι ‘ήρθε η μέρα να πληρώσουν οι φοροφυγάδες'. Αλλά τα αποτελέσματα είναι απογοητευτικά.

Το WDR ρώτησε το υπουργείο Οικονομικών της Β. Ρηνανίας Βεστφαλίας τι έγινε με αυτή τη συνεργασία. Μέχρι τώρα πραγματοποιήθηκε μόνο μια προπαρασκευαστική συνάντηση, δήλωσε ο εκπρόσωπος του υπουργείου και επισήμανε ότι κατά βάση η συνεργασία με τις ελληνικές οικονομικές υπηρεσίες συνεχίζεται.  Ωστόσο του χρόνου θα είναι σε θέση να δώσουν πληροφορίες σχετικά με τα πρότζεκτ και τον αριθμό των συμμετεχόντων. Τότε όμως θα έχουν περάσει ήδη τρία χρόνια χωρίς να έχουν συμβεί πολλά πράγματα.

Σε συνέντευξη προς το WDR o εμπνευστής του εγχειρήματος Νόρμπερτ Βάλτερ Μπόργιανς δήλωσε: ‘Θα ήταν πολύ κρίμα εάν δεν συνεχιστεί αυτό που ξεκινήσαμε'. Κατά τη διάρκεια της θητείας του 50 Έλληνες εφοριακοί υπάλληλοι επισκέφθηκαν τη Β. Ρηνανία Βεστφαλία για να ανταλλάξουν απόψεις και εμπειρίες. Εάν η τοπική κυβέρνηση Σοσιαλδημοκρατών και Πρασίνων είχε κερδίσει τις περιφερειακές εκλογές το 2017, τότε ο ίδιος θα είχε αναπτύξει ακόμη περισσότερο αυτό το πρόγραμμα, δήλωσε ο πρώην υπουργός Οικονομικών».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »

Αγ. Σοφία: «Εξωτερική πολιτική και θρησκεία»


14/9/2018

Στον γερμανικό Τύπο σχολιάζεται η απόφαση να παραμείνει η Αγία Σοφία μουσείο αλλά και η μάλλον αποτυχημένη συνεργασία μεταξύ ελληνικού κράτους και Β. Ρηνανίας Βεστφαλίας στο πεδίο πάταξης της φοροδιαφυγής.

Την απόφαση του τουρκικού Συνταγματικού Δικαστηρίου να παραμείνει η Αγία Σοφία μουσείο σχολιάζει η ανταποκρίτρια της εφημερίδας Süddeutsche Zeitung στην Κωνσταντινούπολη: «Οι δικαστές ξέμπλεξαν έξυπνα από αυτή την υπόθεση. Εάν άλλαζαν το status quo, θα είχε ξεσπάσει ένα νέο κύμα αντιδράσεων κατά της Τουρκίας, το οποίο θα οδηγούσε σε πάγωμα των διπλωματικών σχέσεων μεταξύ Αθήνας και Άγκυρας. Μια ιδέα του τι θα μπορούσε να είχε συμβεί πήραμε ήδη το 2016 κατά την περίοδο του Ραμαζανίου. Τότε ο επικεφαλής της Υπηρεσίας Θρησκευτικών Υποθέσεων θυμήθηκε μετά από 85 χρόνια ότι θα έπρεπε να αναγνωστεί το Κοράνι στην Αγία Σοφία. Το ελληνικό υπουργείο Εξωτερικών εξέφρασε την ανησυχία του ενώ το τουρκικό από την πλευρά του χαρακτήρισε την κριτική αυτή ‘μη αποδ εκτή'.

Ευτυχώς το σύνθημα ‘Η Κωνσταντινούπολη είναι δική μας' ακούγεται μόνο από κάποιους λίγους εθνικιστές στην Ελλάδα. Ωστόσο κάθε αλλαγή που αφορά την Αγία Σοφία θα όξυνε τα πνεύματα. Κάτι το οποίο γνωρίζει φυσικά η ισλαμική οργάνωση από την Κωνσταντινούπολη που είχε ζητήσει ήδη το 2004 τη μετατροπή της Αγίας Σοφίας σε τέμενος. Το 2015 και αφού δεν είχε λάβει κάποια απάντηση στράφηκε στο Διοικητικό Εφετείο, το οποίο απέρριψε το αίτημα, όπως έκανε τώρα και το Συνταγματικό Δικαστήριο. Για την οργάνωση μάλλον το ζητούμενο δεν ήταν η προσευχή αλλά ο ισχυρός συμβολισμός. Γι' αυτό και θα υπάρξουν νέες προσφυγές από Τούρκους εθνικιστές αλλά και ισλαμιστές». Εξηγώντας στη συνέχεια τι σημαίνει η λέξη σοφία η δημοσιογράφος επισημαίνει: «Θα ήταν σοφό να θυμηθούμε τι σημαίνει ‘Αγία Σοφία' και να αφήσουμε αυτή την παγκόσμια κληρονομιά στην ησυχία της ή απλά να τη θαυμάζουμε».

Πηγή Deutsche Welle
Διαβάστε περισσότερα »