FT: Γιατί η ευρωζώνη δεν είναι... Ιαπωνία

5/11/2013

Του John Plender

Η μεγάλη πτώση του πληθωρισμού της ευρωζώνης έβγαλε στην επιφάνεια τους φόβους «ιαπωνοποίησης» της ευρωζώνης. Όμως οι Βρυξέλλες θα υποχρεωθούν να αντιμετωπίσουν την σκληρή πραγματικότητα πολύ ταχύτερα από το Τόκιο.

Είναι άραγε αναπόφευκτη η «ιαπωνοποίηση» της ευρωζώνης;

Ο ετήσιος πληθωρισμός στην ευρωζώνη έχει υποχωρήσει προοδευτικά από το 1,6% τον Ιούλιο στο 0,7% τον Οκτώβριο. Κινείται δηλαδή πολύ χαμηλότερα από τον στόχο της ΕΚΤ για συντελεστή «λίγο κάτω από το 2%» και εγείρει πράγματι την προοπτική να επέλθει ιαπωνικού τύπου αποπληθωρισμός. Οι ομοιότητες που υπάρχουν είναι εκπληκτικές.

Οι ρυθμιστές της ευρωζώνης έχουν καθυστερήσει όσο και οι Ιάπωνες να αντιμετωπίσουν τις αδυναμίες των τραπεζικών ισολογισμών τους, μετά τις αντίστοιχες κρίσεις που έπληξαν τις οικονομίες τους. Οι φόβοι για την βιωσιμότητα των χρεών είναι επίσης ένας κοινός παρονομαστής. Και στις δύο περιπτώσεις, οι πολιτικοί καθυστέρησαν να αξιοποιήσουν τον χρόνο που τους χάρισαν οι χαλαρές νομισματικές πολιτικές και να υιοθετήσουν μεταρρυθμίσεις στους τομείς της προσφοράς. Και στις δύο περιπτώσεις, οι λήψεις αποφάσεων εν μέσω των κρίσεων, χαρακτηρίστηκαν από ακραίες καθυστερήσεις.

Οι ομοιότητες όμως φτάνουν μέχρι εκεί. Μέσα στην πολυποίκιλη σύνθεση της νομισματικής ένωσης, η Γερμανία δεν μοιάζει σε τίποτα με το πώς έμοιαζε η Ιαπωνία όταν ξεκίνησε η μακρά περίοδος οικονομικής στασιμότητας από το 1990. Μόνη ανάμεσα στις μεγάλες ευρωπαϊκές οικονομίες, η γερμανική οικονομία έχει επανέλθει στο ζενίθ ανάπτυξης του 2007 και ακόμη παραπάνω. Η ανεργία κινείται στο χαμηλότερο επίπεδο από την ενοποίηση, οι τιμές ενεργητικών ανεβαίνουν -δεν κατεβαίνουν- και η «τρύπα» στην παραγωγή είναι σχεδόν βέβαιο ότι έχει κλείσει. Η ΕΚΤ πιθανότατα θα προσφέρει χαμηλά πραγματικά και ονομαστικά επιτόκια στους Γερμανούς στο ορατό μέλλον, με δεδομένη την υποτονική κατάσταση που επικρατεί σε όλη σχεδόν την υπόλοιπη ευρωζώνη. Κι αυτό ενισχύει την λογική ανησυχία της Bundesbank για δυνητικές «φούσκες» στις τιμές ακινήτων μεγάλων πόλεων. Δεν υπάρχει τίποτα το ιαπωνικό σε αυτό.
Η πρόκληση της περιφέρειας

Η μεγαλύτερη ομοιότητα υπάρχει με τις βαριά πιεσμένες χώρες της υπόλοιπης ευρωζώνης. Ωστόσο ακόμη κι εκεί είναι δύσκολο να διακρίνουμε τυχόν ομοιότητες στις συνθήκες στην αγορά εργασίας. Στα 20 τελευταία χρόνια, η ιαπωνική ανεργία παραμένει σε χαμηλά επίπεδα, ενώ η ανεργία στην ευρωζώνη εκτός των βορειοευρωπαϊκών κρατών όπως η Γερμανία και η Αυστρία, έχει διογκωθεί. Το πιο σημαντικό εξάλλου είναι ότι η Ιαπωνία στην ίδια περίοδο, απολάμβανε ελευθερία στην συναλλαγματική ισοτιμία, η οποία της εξασφάλιζε ότι μπορεί να διαχειριστεί τα προβλήματα ανταγωνιστικότητας.

Κι έτσι φθάνουμε στην ουσία των διαφορών ανάμεσα σε αυτές τις δύο περιπτώσεις. Οποιαδήποτε τυχόν πρόκληση λόγω αποπληθωρισμού στην ευρωζώνη, θα πλήξει κατά κύριο λόγο την Ιταλία και τις υπόλοιπες περιφερειακές χώρες. Και την πρόκληση διογκώνουν πάρα πολύ οι δυναμικές της ελαττωματικής νομισματικής ενοποίησης. Όπως ακριβώς η νομισματική πολιτική «ένα μέγεθος για όλους» καταλήγει σε επιτόκιο που είναι πολύ χαμηλό για την Γερμανία, έτσι είναι επίσης πολύ υψηλό για τα πιο αδύναμα μέλη της ευρωζώνης.

Αυτό το πρόβλημα διογκώνει με την σειρά του ο κερματισμός που επικρατεί στην ευρωζώνη μετά την κρίση. Στις πιο αδύναμες χώρες το κόστος τραπεζικού δανεισμού είναι πλέον υψηλότερο ενώ παράλληλα ο συνδυασμός από αδύναμη ανάπτυξη, πιέσεις στους ισολογισμούς και αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο, ανεβάζει τα επιτόκια και στην λιανική αγορά. Οπότε, ενώ το βασικό επιτόκιο της ΕΚΤ μοιάζει χαμηλό, ο μηχανισμός νομισματικής μετάδοσης δεν δουλεύει σωστά. Οι μικρές επιχειρήσεις, που πρέπει να είναι καινοτομικές και να δημιουργούν θέσεις εργασίας, καταλήγουν να «διψούν» για πιστώσεις. Αυτή η νομισματική δυσλειτουργία είναι πιο ζημιογόνος στην ευρωζώνη απ'όσο θα ήταν σε οποιοδήποτε άλλο σημείο του ανεπτυγμένου κόσμου, γιατί είναι τεράστιο το κομμάτι της χρηματοδότησης επιχειρήσεων που διενεργείται μέσω του τραπεζικού συστήματος και όχι μέσω των αγορών ομολόγων.
Χωρίς ελαστικότητα

Οι χώρες της ευρωζώνης με τα μεγαλύτερα προβλήματα ανταγωνιστικότητας, δεν έχουν συναλλαγματική ελαστικότητα. Έχουν να αντιμετωπίσουν το κοστολογικό τους μειονέκτημα με εσωτερική υποτίμηση. Κι εδώ είναι που γίνονται ανησυχητικά τα πρόσφατα μεγέθη για τον πληθωρισμό της ευρωζώνης, γιατί είναι πολύ ευκολότερο να μειωθούν οι πραγματικοί μισθοί όταν υπάρχει πληθωρισμός. Με τον αποπληθωρισμό οι εργαζόμενοι πρέπει να υποστούν περικοπές στους ονομαστικούς μισθούς. Στις χώρες με συνδικαλιστικό υπόβαθρο όπως η Ιταλία, θα είναι πολύ δύσκολο να γίνει κάτι τέτοιο χωρίς να υπάρξουν έντονες τριβές –και είναι αμφίβολο ότι εντέλει θα γίνει.

Η ευρωζώνη βρίσκεται επίσης σε χειρότερη θέση σε σύγκριση με την Ιαπωνία, όσον αφορά το κρατικό χρέος. Η Ιαπωνία είναι ένας μεγάλος διεθνής πιστωτής, που δεν έχει ανάγκη από εξωτερικά κεφάλαια για να χρηματοδοτήσει τα ελλείμματά της. Οι εγχώριοι επενδυτές έχουν πρόθυμα διαθέσει τα κεφάλαια με τα οποία ανέβηκε το μικτό κρατικό χρέος στο 200% και πλέον του ΑΕΠ. Αντιθέτως, στην περιφέρεια της ευρωζώνης, έχει πραγματοποιηθεί μεγάλη έξοδος των γαλλικών και γερμανικών τραπεζών από τις εθνικές αγορές ομολόγων. Οι τράπεζες στις πιο αδύναμες χώρες έχουν καλύψει το κενό στις εθνικές αγορές τους, επισφραγίζοντας ότι οι αιμομικτικοί δεσμοί ανάμεσα στον κρατικό δανεισμό και τις τράπεζες είναι πιο σφιχτοί και πιο επικίνδυνοι.

Επειδή αυτές οι χώρες έχουν υποχρεωθεί σε δημοσιονομική λιτότητα και σε δανεισμό με επιτόκια υψηλότερα από τον ρυθμό ανάπτυξης του ονομαστικού ΑΕΠ, το δημόσιο χρέος ανεβαίνει ασταμάτητα. Ο αποπληθωρισμός θα αυξήσει περαιτέρω το δανειακό βάρος.

Μια τραπεζική ενοποίηση στην ευρωζώνη, με την κατάλληλη αρχή εκκαθαρίσεων, θα μπορούσε να βοηθήσει στην εκτόνωση ορισμένων προβλημάτων. Ακόμη όμως κι αν ήταν πολιτικά εφικτή, δεν μπορούσε να τεθεί σε ισχύ εγκαίρως ώστε να αντιμετωπιστούν τα σημερινά προβλήματα.

Έχω την αίσθηση ότι η ευρωζώνη θα υποχρεωθεί να αντιμετωπίσει την σκληρή πραγματικότητα πολύ πιο γρήγορα από την Ιαπωνία.
Πηγή