Ο Μπίνι Σμάγκι υπέρ της ποσοτικής χαλάρωσης στην ΕΕ

27/3/2014

Του Lorenzo Bini Smaghi*

Μετά τον Γενς Βάιντμαν και ο Λορέντζο Μπίνι Σμάγκι βλέπει θετικά την ποσοτική χαλάρωση στην ευρωζώνη. Ο κίνδυνος αποπληθωρισμού και το ισχυρό ευρώ δημιουργούν προβλήματα, ενώ η φαρέτρα των παραδοσιακών εργαλείων της ΕΚΤ αδειάζει.


Η αιφνιδιαστική δήλωση από τον Γενς Βάιντμαν, τον πρόεδρο της Bundesbank, ότι η ποσοτική χαλάρωση «δεν είναι εκτός συζήτησης» τελικά μπορεί να μην είναι και τόσο αιφνιδιαστική.

Την προηγούμενη εβδομάδα, το Συνταγματικό Δικαστήριο τη Γερμανίας απεφάνθη για το πρόγραμμα αγοράς ομολόγων (ΟΜΤ) της ΕΚΤ επισημαίνοντας ότι το βασικό πρόβλημα με τη δέσμευση να γίνει ό,τι χρειάζεται για να σωθεί η ευρωζώνη είναι ακριβώς ο απεριόριστος χαρακτήρας της, που θα μπορούσε να οδηγήσει την κεντρική τράπεζα σε σημαντικές αγορές τίτλων μίας συγκεκριμένης χώρας, αναλαμβάνοντας κατά συνέπεια ρίσκο που θα μπορούσε να έχει επιπτώσεις εκτός του ελέγχου των εθνικών κοινοβουλίων.

Η ανακοίνωση με σαφήνεια αναγνωρίζει ότι δεν θα υπήρχαν ενστάσεις εάν η αγορά των τίτλων ήταν περιορισμένη και επεκτεινόταν σε όλη την ευρωζώνη, αντί να συγκεντρώνεται σε μία μόνο χώρα.

Επιπλέον, η ποσοτική χαλάρωση είναι θεμελιωδώς διαφορετική από το Πρόγραμμα Αγοράς Τίτλων (SMP, Securities Market Programme) που εφάρμοσε η ΕΚΤ την περίοδο 2010-11 και στο οποίο αντιστάθηκαν σθεναρά ορισμένα μέλη από το διοικητικό της συμβούλιο. Το SMP στόχευε στην αποκατάσταση του μηχανισμού μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής που είχε διαρραγεί σε ορισμένες χώρες ως αποτέλεσμα της αύξησης του πιστωτικού κινδύνου στα κρατικά ομόλογα. Παρεμβαίνοντας στην αγορά ομολόγων ενός κράτους-μέλους, η ΕΚΤ παρενέβαινε με την αποτίμηση του κρατικού κινδύνου - κίνηση που μπορεί να μην ήταν απολύτως συμβατή με τα βασικά καθήκοντα νομισματικής πολιτικής.

Σύμφωνα με αυτήν την άποψη, η αποκατάσταση του μηχανισμού μετάδοσης θα έπρεπε να είναι αρμοδιότητα των δημοσιονομικών αρχών, μέσω αξιόπιστων προγραμμάτων προσαρμογής και των εποπτικών αρχών του τραπεζικού κλάδου που θα έπρεπε να σκληρύνουν τις κεφαλαιακές απαιτήσεις για τις τράπεζες.

Επιπλέον, το SMP δεν είναι παραδοσιακό εργαλείο νομισματικής πολιτικής καθώς δεν επηρεάζει τις συνολικές νομισματικές συνθήκες της ευρωζώνης, αλλά μόνο σε ορισμένα σημεία της. Πράγματι, ο νομισματικός αντίκτυπος του SMP αποστειρωνόταν συστηματικά από την ΕΚΤ μέσα από την εβδομαδιαία διακράτηση μέρους των καταθέσεων.

Για να συνοψίσουμε, τα δύο βασικά εργαλεία που χρησιμοποιήθηκαν στο παρελθόν από την ΕΚΤ στη μάχη κατά της χρηματοοικονομικής ανισορροπίας (το SMP και το ΟΜΤ) είναι ουσιωδώς διαφορετικά από την ποσοτική χαλάρωση, λόγω όχι μόνο της φύσης τους, αλλά και του σκοπού τους. Κατά συνέπεια, μπορεί κανείς να διαφωνεί με το SMP και το ΟΜΤ, αλλά παράλληλα να συμφωνεί με την ποσοτική χαλάρωση για τους εξής λόγους:

Πρώτον: Η ΕΚΤ δεν έχει πετύχει τον βασικό της στόχο, που είναι η σταθερότητα των τιμών. Η σταθερότητα των τιμών ορίστηκε από την ΕΚΤ ως ρυθμός αύξησης των τιμών κάτω, αλλά κοντά στο 2%. Τα πρόσφατα στοιχεία δείχνουν ότι ο πληθωρισμός είναι -και θα παραμείνει- πιο κοντά στο 1% παρά στο 2%. Το να επεκτείνει κανείς τις προβλέψεις σε βάθος τριετίας -ενώ οι δράσεις της νομισματικής πολιτικής έχουν επίδραση ενός ή δύο ετών- δεν δικαιολογεί την αδράνεια.

Δεύτερον, η ΕΚΤ έχει σχεδόν εξαντλήσει τα περιθώρια χειρισμών με τα παραδοσιακά εργαλεία πολιτικής όπως τα επιτόκια. Η μείωση των επιτοκίων σε αρνητικό επίπεδο έχει αβέβαιες επιπτώσεις στις νομισματικές συνθήκες μεσοπρόθεσμα.

Τρίτον, τα εργαλεία μη συμβατικής πολιτικής που έχει προς το παρόν χρησιμοποιήσει η ΕΚΤ στηρίζονται κυρίως στη βούληση των τραπεζών της ευρωζώνης να τα χρησιμοποιήσουν. Οι... Πολύ Μακροπρόθεσμες Πράξεις Αναχρηματοδότησης (LTRO) ήταν ενέσεις ρευστότητας στο σύστημα μόνο στο βαθμό που οι τράπεζες ήθελαν να ζητήσουν επιπλέον ρευστότητα έναντι collateral. Με αργή ανάκαμψη και με το στίγμα που συνεπάγονται αυτές οι επιχειρήσεις, ελάχιστες ήθελαν να τις χρησιμοποιήσουν.

Εκείνο που χρειάζεται σε αυτό το σημείο είναι ένα εργαλείο, όπως η αγορά τίτλων από χρηματοπιστωτικούς οργανισμούς, που να επηρεάζει τη σύνθεση του χαρτοφυλακίου των τραπεζών και να τις παρακινεί να μεταβιβάσουν τη ρευστότητα που λαμβάνουν στην υπόλοιπη οικονομία.

Τέλος, η ευρωζώνη αντιμετωπίζει ενίσχυση της ζήτησης για τίτλους ονομαστικής αξίας σε ευρώ από τον υπόλοιπο κόσμο ως αποτέλεσμα των κεφαλαιακών εκροών από τις αναδυόμενες αγορές και τη διαφοροποίηση των διεθνών χαρτοφυλακίων. Αποτέλεσμα είναι η ενίσχυση της ισοτιμίας του ευρώ σε επίπεδα που δεν είναι συμβατά με την αναιμική ανάκαμψη και τη σταθερότητα των τιμών. Δεδομένου ότι απαιτείται μείωση του δημοσίου χρέους σε όλες τις χώρες της ευρωζώνης, η ζήτηση για τίτλους σε ευρώ μπορεί να στηριχθεί μόνο στη δημιουργία μεγαλύτερης ρευστότητας από την κεντρική τράπεζα.

Όσο καθυστερεί η κεντρική τράπεζα την ανάληψη δράσης, τόσο μεγαλύτερος είναι ο κίνδυνος μείωσης των προβλέψεων για τον πληθωρισμό και απομάκρυνσης από τον στόχο για σταθερότητα των τιμών. Κατά συνέπεια, όσο περισσότερο περιμένει η κεντρική τράπεζα, τόσο πιο επεκτατική θα πρέπει να είναι τελικά η πολιτική της και τόσο πιθανότερο να καταφύγει τελικά στην ποσοτική χαλάρωση.

*Ο Lorenzo Bini Smaghi είναι πρώην μέλος του εκτελεστικού συμβουλίου της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και νυν visiting scholar στο Weatherhead Center for International Affairs του Harvard και στο the Istituto Affari Internazionali στη Ρώμη.

Πηγή