Η Fed δεν είναι πια η καλύτερη φίλη των αγορών

29/5/2021

Του Mohamed El-Erian*

Τα τρία παρ' ολίγον «ατυχήματα» της φετινής χρονιάς στις αγορές και γιατί πρέπει να αποτελέσουν μάθημα. Ο κίνδυνος από την στρατηγική των κεντρικών τραπεζών που «κοιτάζει προς τα πίσω». Η ευφορία των αγορών και η μεγάλη παγίδα.

Θυμάμαι πολύ έντονα μια συνάντηση στα τέλη του 2007 με τον επικεφαλής μιας μεγάλης αμερικανικής τράπεζας. Το στέλεχος έκανε ανάποδη στροφή όταν τον ρώτησα πού βρίσκονταν οι χρηματαγορές. Όταν μου είπαν πως βρισκόμαστε κοντά στην κορυφή, ρώτησα αμέσως για την θέση της τράπεζας στο θέμα του ρίσκου. «Μέγιστο risk on» ήταν η μάλλον απρόσμενη απάντηση.

Δεν θα ήταν, οπωσδήποτε, συνετό να μειωθεί το ρίσκο εν όψει ενός απρόσμενου σημείου καμπής; Όχι, μου απάντησε. Η τράπεζα χρειάζονταν «αδιαμφισβήτητες αποδείξεις» πως οι αγορές κάνουν στροφή, προτού αλλάξει τη στρατηγική της. Άλλωστε, είναι δύσκολο να προσδιοριστεί ο χρόνος των σημείων καμπής, οι ανταγωνιστές επίσης έχουν πολύ risk on, η τράπεζα φοβόνταν την βραχυπρόθεσμη υποαπόδοση και οι αρχές δεν σήμαιναν κάποιον συναγερμό. Στο τέλος, η τράπεζα χρειάστηκε να διασωθεί στην χρηματοπιστωτική κρίση του 2008.

Σήμερα, αυτό το χρηματοπιστωτικό ίδρυμα (με διαφορετικό διευθύνοντα σύμβουλο) έχει καλύτερη κεφαλαιοποίηση και είναι πιο περιορισμένο σε ότι αφορά τα ρίσκα που αναλαμβάνει. Αλλά ο τρόπος σκέψης και η συμπεριφορά ως προς το ρίσκο δεν έχουν εξαφανιστεί. Έχουν αλλάξει μορφή, μεταναστεύσει και αναπτυχθεί σε μη-τράπεζες. Επιπλέον, μέχρι πολύ πρόσφατα, οι κεντρικές τράπεζες και άλλες ρυθμιστικές αρχές στέκονταν στο περιθώριο, ενεργώντας ως ακούσιοι συνεργοί.

Ενώ οι συστημικές απειλές είναι μικρότερες, το χρηματοπιστωτικό σύστημα είναι ευάλωτο σε ατυχήματα της αγοράς που εκθέτουν την οικονομία σε αχρείαστους κινδύνους. Ήδη το σύστημα έχει φτάσει κοντά σε ατύχημα τρεις φορές φέτος: με την ξαφνική εκτίναξη των αποδόσεων ομολόγων τον Ιανουάριο, με την «εξέγερση» των μικροεπενδυτών τον Φεβρουάριο με επίκεντρο την GameStop και με την κατάρρευση της σχεδόν άγνωστης οικογενειακής επιχείρησης Archegos τον Μάρτιο που επέφερε ζημιές κάπου 10 δισ. δολαρίων σε τράπεζες.

Και στις τρεις περιπτώσεις, οι παράπλευρες συνέπειες που διατάραξαν το χρηματοπιστωτικό σύστημα περιορίστηκαν κατά τύχη και όχι από μέτρα αποτροπής κρίσεων. Καθώς δεν υπήρχαν αποδείξεις πως επρόκειτο για κάτι πέραν μιας προσωρινής διαταραχής, ξαναξεκίνησε η τεράστια ανάληψη ρίσκου που ενθαρρύνεται από την παροχή ρευστότητας από τις κεντρικές τράπεζες.

Αυτό συνοδεύτηκε από ένα μεγάλο μερίδιο κερδοσκοπικών τοποθετήσεων από ορισμένους επενδυτές -μια προσέγγιση που αποτυπώνεται καλά στην έξυπνη παρατήρηση του hedge fund manager Leon Cooperman πως είναι «μια πλήρως επενδεδυμένη αρκούδα».

Ωστόσο το τι οδήγησε στα παρ’ ολίγον ατυχήματα δεν θα πρέπει να αγνοηθεί. Αποτελεί μέρος ενός ξερού προσανάμματος που, εάν ανάψει, μπορεί να οδηγήσει σε ένα χρηματοπιστωτικό ατύχημα με συνέπειες. Ευτυχώς, η κοινότητα των κεντριών τραπεζών ξυπνάει, έχοντας ταρακουνηθεί από το φάσμα του πληθωρισμού αλλά και της χρηματοπιστωτικής αστάθειας.  

Ως συνήθως, η Τράπεζα της Αγγλίας είναι μεταξύ εκείνων που ηγούνται με την πρόσφατη ανακοίνωσή της πως «οι συνεχιζόμενες αγορές» τίτλων υπό το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσής της θα επιβραδυνθούν κάπως. Αυτό δίνει σήμα για αύξηση επιτοκίων μελλοντικά.

Από την πλευρά της η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα προειδοποίησε την περασμένη εβδομάδα για μια «αξιοσημείωτη ευφορία» στις αγορές, δίνοντας μια ακόμα ένδειξη για κάτι που πολλοί θεωρούν αδιανόητο: την πιθανότητα η ΕΚΤ να αρχίσει να περιορίζει την ποσοτική της χαλάρωση πριν από τη Federal Reserve.

Αξιωματούχοι της Fed είχαν υιοθετήσει μια σχεδόν καθολική προσήλωση σε μια κοινή σειρά σημείων στις ομιλίες τους απορρίπτοντας τις ανησυχίες για τον πληθωρισμό και επαναλαμβάνοντας πως η κεντρική τράπεζα «δεν σκέφτεται να σκεφτεί» το tapering. Ωστόσο, τα πρακτικά της συνεδρίασης της Fed που δημοσιοποιήθηκαν την περασμένη εβδομάδα έδειξαν πως ορισμένοι αξιωματούχοι θα ήθελαν να μιλήσουν για την πιθανότητα «σε επερχόμενες συνεδριάσεις».

Τα καλά νέα είναι πως η Fed μπορεί τώρα να εξετάσει το ενδεχόμενο να προβεί σε διόρθωση πολιτικής που θα βοηθούσε ώστε να μειωθεί η πιθανότητα ατυχήματος πολιτικής παρόμοιο με το λάθος που έκαναν οι τράπεζες το 2007-2008.

Λιγότερο καλό είναι πως τα πρακτικά υποδηλώνουν πως είναι λίγα μόνο τα μέλη της επιτροπής καθορισμού πολιτικής της Fed που βρίσκονται σ’ αυτό το σημείο, και σε αυτούς δεν περιλαμβάνεται ο πρόεδρος. Το χρονοδιάγραμμα είναι αόριστο και ανοικτό. Γι’ αυτό και οι αγορές δεν δίνουν ιδιαίτερη σημασία.

Έχοντας ήδη περιμένει πολύ, η Fed αντιμετωπίζει μια περίπλοκη στροφή στην πολιτική της -ιδιαίτερα αφού τώρα είναι όμηρος του «νέου νομισματικού πλαισίου» που δεν είναι κατάλληλο για τις διαθρωτικές αλλαγές της οικονομίας που σχετίζονται με την πανδημία.

Ως τέτοια, η στροφή αυτή περιλαμβάνει το δίδυμο ρίσκο της αστάθειας της αγοράς και της απώλειας της αξιοπιστίας της Fed. Ωστόσο, η εναλλακτική της δογματικής εμμονής σε μια στάση πολιτικής που κοιτάζει προς τα πίσω, θα μπορούσε να επιφέρει ακόμα μεγαλύτερη βλάβη.

Από την πλευρά τους, οι επενδυτές θα πρέπει να ενθαρρύνουν την στροφή της Fed αντί απλώς να επικεντρώνονται στη συνεχιζόμενη χαρά της εκμετάλλευσης του κύματος ρευστότητας. Μαθαίνοντας από την εμπειρία των τραπεζών κατά τη διάρκεια της χρηματοπιστωτικής κρίσης, είναι καλύτερα να διακινδυνεύσεις μια βραχυπρόθεσμη δυσφορία παρά τη διαρκή και μεγαλύτερη βλάβη που θα επέφερε ένα μεγαλύτερο λάθος πολιτικής στις αξίες των assets, στη λειτουργία των αγορών και στην οικονομική και κοινωνική ευημερία.

(*) Ο συγγραφέας είναι πρόεδρος του Queen’s College του πανεπιστημίου Cambridge και σύμβουλος των Allianz και Gramercy

Πηγή